（文/張志峰 編輯/馬媛媛）自去年“三道紅線”監(jiān)管政策面世以來，身背8700億元負(fù)債，腳踩三線的“紅檔”房企恒大就被迫走上了轟轟烈烈的自救道路。

從“打骨折”式促銷回款，到發(fā)動許家印朋友圈引入戰(zhàn)略投資人，再到變賣旗下上市公司股份，每當(dāng)市場開始質(zhì)疑其能否熬過這一關(guān)時，恒大似乎都能奇跡般地“逢兇化吉”。

這次終于觸及到恒大系較為核心的汽車和物業(yè)板塊。

8月10日晚間，恒大系三大主力上市平臺中國恒大、恒大汽車、恒大物業(yè)同時發(fā)布公告稱，正在接觸幾家潛在獨(dú)立第三方投資者探討有關(guān)出售公司旗下部分資產(chǎn)，包括但不限于出售恒大汽車及恒大物業(yè)的部分權(quán)益。

值得一提的是，8月9日，市場就有消息稱，在有關(guān)部門的協(xié)調(diào)之下，一批有實(shí)力的國企可能將接手恒大相應(yīng)資產(chǎn)，以幫助恒大渡過短期資金流動性難關(guān)。

8月11日午間，又有傳聞稱，恒大物業(yè)的股權(quán)出售對象可能是萬科牽頭的財團(tuán)。

受此消息影響，上述三家上市平臺股價再8月9日-11日三天時間里連續(xù)大漲。其中，中國恒大11日報收6.33港元，漲幅21.7%，市值增加149.7億港元；恒大汽車報收13.82港元，漲幅17.1港元，市值增加214.9億港元；恒大物業(yè)報收7.3港元，漲幅44%，市值增加238.9億港元。

也就是說，恒大單憑一條出售股權(quán)的消息，3天內(nèi)市值合計(jì)暴增超過608.5億港元，折合人民幣超過500億元。

保底：價格戰(zhàn)促回款

事實(shí)上，盡管去年以來關(guān)于恒大爆雷的傳聞一直不絕于耳，但關(guān)注房地產(chǎn)行業(yè)的人都不難發(fā)現(xiàn)：房企爆雷的很多，但真正倒下的卻很少。

當(dāng)然，其中相當(dāng)一部分因素是，很多房企作為一市甚至一省的納稅大戶，涉及員工數(shù)量、關(guān)聯(lián)公司、關(guān)聯(lián)行業(yè)過于龐大，地方政府出于社會穩(wěn)定的角度，多方牽線搭橋甚至直接讓國資入股，試圖幫助企業(yè)渡過難關(guān)。

但根本原因則是房企大都手握價值不菲的土儲以及存量房源。要知道，類似泰禾、華夏幸福等規(guī)模小于恒大的房企，爆雷后關(guān)于裁員、債務(wù)逾期、項(xiàng)目停工等情況持續(xù)了一年多生命力也依然堅(jiān)挺，近期已經(jīng)有逐步復(fù)活的趨勢，更遑論如同巨無霸一樣的恒大集團(tuán)。

不過，土地儲備作為地產(chǎn)商的根本，不到萬不得已地步，沒有人愿意輕易出手。特別是近幾年地產(chǎn)行業(yè)馬太效應(yīng)愈演愈烈，企業(yè)兼并已經(jīng)不再局限于“大魚吃小魚”的程度，就連大魚也隨時面臨傾覆危機(jī)。只有把土儲牢牢握在手中，未來才有翻身或者轉(zhuǎn)型的機(jī)會。

因此，幾乎所有規(guī)模地產(chǎn)商，最先應(yīng)對流動性危機(jī)的方式都不會是變賣優(yōu)質(zhì)土儲。

對于恒大而言，事實(shí)上早在“三道紅線”落地之前就已經(jīng)開始著手解決負(fù)債問題。自2019年開始，恒大率先打響“價格戰(zhàn)”，全國范圍內(nèi)的打折促銷活動幾乎成為企業(yè)標(biāo)志性經(jīng)營戰(zhàn)略。

不過當(dāng)時的恒大似乎并未真正意識到8700億負(fù)債問題的嚴(yán)重性。于是促銷力度越來越大，從最初的部分8折，到2020年初已變成了7.5折。

2020年9月，恒大流動性危機(jī)全面爆發(fā)后不久，在許家印親自主持的一場內(nèi)部會議中，恒大價格戰(zhàn)升級，開啟全國7折賣房，至少覆蓋全國600個樓盤。

不出意料，企業(yè)當(dāng)月銷售額超過1000億元，差不多相當(dāng)于40強(qiáng)房企一年的銷售總量。且由于有意快速回款而采取的折上折等優(yōu)惠措施，其回款率通常高達(dá)90%以上，更是其他多數(shù)房企無法比擬的。

而這種近乎虧本式促銷回款方式，正是恒大敢于直面其巨額債務(wù)的基礎(chǔ)。當(dāng)流動性危機(jī)之下，融資成為奢望時，沒有什么比強(qiáng)大的自身回血能力更令人放心。

至2021年6月30日，恒大集團(tuán)對外披露，彼時企業(yè)凈負(fù)債率已降至100%以下，順利實(shí)現(xiàn)一條“紅線”變綠。同時，企業(yè)有息負(fù)債亦已降至約5700億元，與去年最高時的8700多億元相比，大幅下降了約3000億元。

不過想要順利走出流動性危機(jī)依然不夠。步入7月份之后，有關(guān)恒大商票違約、擠兌風(fēng)波、評級下調(diào)等負(fù)面消息就再次將其推上風(fēng)口浪尖，恒大系上市公司市值持續(xù)下跌。

而彼時恒大促銷力度已經(jīng)降到全國6折，部分5折的程度，被市場稱為“打骨折”式營銷。以至于如長春、岳陽等部分城市為了維護(hù)交易秩序，防止房企營銷亂象等原因，還專門強(qiáng)調(diào)了關(guān)于“商品房銷售價格不得低于備案價85%”的硬性規(guī)定。

士氣：引戰(zhàn)朋友圈

需要指出的是，恒大的自救方式從來都不止于此。

許家印深知，恒大的危機(jī)早已不止于流動性這么簡單，當(dāng)所有人都震驚于其天文數(shù)字一般的巨額債務(wù)時，來源于信用方面的風(fēng)險更加令人害怕。

而恒大近一年以來最為擅長的自救方式其實(shí)正是引入戰(zhàn)略投資人，借用許家印朋友圈的強(qiáng)大威力來提振士氣。

2020年8月份，許家印首次使用朋友圈為旗下物業(yè)平臺造勢：恒大將其持有的恒大物業(yè)28.061%股份轉(zhuǎn)讓給14名戰(zhàn)略投資者，包括紅杉資本、云鋒基金、騰訊、香港富豪劉鑾雄之妻陳凱韻、恒大董事局副主席兼總裁夏海鈞等，對應(yīng)代價為235億港元。

緊接著，企業(yè)流動性危機(jī)在9月份首次大規(guī)模曝光：回A失敗的恒大集團(tuán)在4年前深深房重組時引入的1300億元戰(zhàn)投回購義務(wù)觸發(fā)。

此時的許家印才真正展示出朋友圈實(shí)力：1300億元戰(zhàn)投高管均出席簽約現(xiàn)場，包括簽字儀式上，蘇寧控股董事長張近東、正威國際董事局主席王文銀、廣田控股董事長葉遠(yuǎn)西、安信信托董事長邵明安、嘉寓集團(tuán)董事長田家玉等的863億元戰(zhàn)投與恒大簽訂補(bǔ)充協(xié)議，同意轉(zhuǎn)為普通股權(quán)長期持有，且股權(quán)比例保持不變。剩余的437億元戰(zhàn)投中，也大都商談完畢或處于商談中。

此外，作為恒大系新核心平臺的恒大汽車也先后迎來兩次戰(zhàn)投，分別是2020年9月以每股22.65港元向騰訊、阿里、紅杉資本、滴滴等戰(zhàn)略投資者配售股份，募資40億港元；2021年1月24日，以每股27.30港元向深圳地產(chǎn)大佬京基集團(tuán)董事長陳華、中洲集團(tuán)董事長黃光苗等6名戰(zhàn)略投資人定向增發(fā)9.52億股新股，共引資260億港元，各投資方自愿鎖定12個月。

2021年3月29日，恒大整合房產(chǎn)、汽車線上線下全渠道綜合交易服務(wù)平臺為主營業(yè)務(wù)的房車寶，發(fā)布戰(zhàn)略投資者入股的公告，共募資163.5億港元，引入17位戰(zhàn)略投資者，仍舊大都來自于許家印的朋友圈與生意伙伴。

業(yè)內(nèi)普遍認(rèn)為，無論恒大地產(chǎn)還是汽車，多次引戰(zhàn)對于提振資本市場信心的作用，要遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于其實(shí)際所得資金，許家印強(qiáng)大的朋友圈陣容也成為企業(yè)總能化險為夷的一把利劍。

底牌：龐大資產(chǎn)體系

無論繼續(xù)配股還是引戰(zhàn)，用得多了也難免不妥，這無關(guān)朋友圈強(qiáng)大與否。

如今看來，只剩下“賣資產(chǎn)”這一條路。

從資本市場反應(yīng)來看，效果是十分明顯的。然而假如真正走到大范圍出讓股權(quán)這一步的時候，即便實(shí)控人還是許家印，恐怕恒大已經(jīng)不再是原來的恒大了。

因此，對于企業(yè)掌舵人而言，這只能是最后一步。

事實(shí)上，許家印對此也早有預(yù)料，變賣旗下上市平臺股權(quán)也早已有之。

今年6月22日，中國恒大以6港元/股的價格向儒意影業(yè)、南瓜電影創(chuàng)始人柯利明轉(zhuǎn)讓7.39億股恒騰網(wǎng)絡(luò)股份，占總股本8%，轉(zhuǎn)讓總價為44.33億港元。

8月1日晚間，中國恒大再次以3.2港元/股出售恒騰網(wǎng)絡(luò)11%的股權(quán)，回籠資金32.5億港元，其中7%賣給了騰訊，另4%未披露是誰。交易后，恒大持有26.55% ，騰訊持有23.90%，柯利明持有20.5%。恒大共回籠資金76.83億港元。

在處置恒騰網(wǎng)絡(luò)股權(quán)的同時，恒大還以10%的溢價率轉(zhuǎn)讓嘉凱城29.9%股權(quán)給自己的老合作伙伴深圳華建控股，轉(zhuǎn)讓價款合計(jì)約為27.62億元。交易完成后，恒大剩余持有嘉凱城27.85%股份，并將自愿放棄以上股份表決權(quán)。

不過，有機(jī)構(gòu)投資人向觀察者網(wǎng)分析稱，相較于物業(yè)與汽車而言，上述兩家上市公司均未觸及恒大核心業(yè)務(wù)，如果轉(zhuǎn)讓恒大汽車和恒大物業(yè)的股份，回收的現(xiàn)金應(yīng)該更可觀。此外，恒大在剛上市的FF還有20%的股份，對企業(yè)而言也是一個備選后手。

但對恒大系而言，真正的底牌則來源于企業(yè)地產(chǎn)主業(yè)的龐大土儲與庫存。

要知道2017年萬達(dá)出現(xiàn)流動性危機(jī)時，王健林依靠一筆超600億資產(chǎn)出售，渡過了2017年和2018年長達(dá)20個月幾乎貸不到款的難關(guān)。但遺憾的是，這筆生意也直接將萬達(dá)手中幾乎所有的優(yōu)質(zhì)項(xiàng)目及附屬酒店打包拋售了，此后的頭部企業(yè)中再無萬達(dá)身影。

相較于當(dāng)年的萬達(dá)，資產(chǎn)體系更加龐大的恒大系顯然更加從容一些。截至目前，企業(yè)所出售的附屬公司股權(quán)更像是在瘦身。

而被視為底牌的地產(chǎn)儲備究竟有多大？

根據(jù)華西固收日前發(fā)布的研究報告，從恒大歷史拿地情況來看，企業(yè)在江蘇與廣東兩省的拿地金額最大，均超過700億元；200億-700億元體量的省份包含浙江、重慶、北京、安徽、江西、福建、湖南、四川、河南、貴州、湖北等11個。

其中，單個城市拿地金額超過150億元的就包含重慶、北京、廣州、佛山、貴陽、無錫、哈爾濱、南京等8個。

從項(xiàng)目分布來看，恒大全國參與開發(fā)的項(xiàng)目共計(jì)1461個，其中已售罄項(xiàng)目827個，在售項(xiàng)目497個，待售項(xiàng)目141個，重點(diǎn)分布于重慶、成都、武漢、沈陽、長沙、太原等中西部省會城市及非傳統(tǒng)一二線城市。

值得一提的是，這些項(xiàng)目中很多都是位置相對偏遠(yuǎn)的文旅或康養(yǎng)超級大盤，如位于海南的儋州海花島、位于江蘇啟東的海上威尼斯等等，動輒上萬畝，這些項(xiàng)目的最典型特點(diǎn)就是投資收益高但回報周期長。

因此，上述機(jī)構(gòu)投資者進(jìn)一步表示，恒大之所以遲遲沒有走出流動性危機(jī)，與泰禾等房企的思路基本相同，很大程度上與其不肯賤賣核心資產(chǎn)直接相關(guān)。但需要注意的是，按照恒大“多元產(chǎn)業(yè)+數(shù)字科技”轉(zhuǎn)型思路，假如此次過分出售物業(yè)與汽車上市公司股權(quán)，甚至需要進(jìn)一步出售旗下地產(chǎn)核心資產(chǎn)才能走出流動性危機(jī)，勢必對以后的戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型增加不確定因素，企業(yè)未來的道路如何，仍是未知之?dāng)?shù)。