注：本文節(jié)選自5月27日招商證券研究所已公開發(fā)布的研究報(bào)告《半導(dǎo)體行業(yè)深度專題之八：詳解華為芯片供應(yīng)鏈，半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)機(jī)遇挑戰(zhàn)并存》，具體內(nèi)容詳見完整版報(bào)告。作者： 鄢凡團(tuán)隊(duì)。

核心觀點(diǎn)

本篇報(bào)告回顧了中美貿(mào)易糾紛歷程對A股電子板塊的影響。探討了華為對于中國硬科技發(fā)展的重要引領(lǐng)作用，以及公司面對美方禁運(yùn)令的應(yīng)對措施。同時(shí)，我們通過拆機(jī)等方式對華為的手機(jī)及基站供應(yīng)鏈予以分析，目前射頻及FPGA芯片的短板依舊明顯，不過國內(nèi)廠商正迅速跟進(jìn)，不必過于悲觀。此外不可忽視軟件系統(tǒng)、EDA、IP等領(lǐng)域缺失的長線風(fēng)險(xiǎn)。華為事件再次敲響了國產(chǎn)替代的警鐘，看好半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)的長線發(fā)展。

1、貿(mào)易糾紛再起波瀾，自主可控重要性凸顯：中美貿(mào)易糾紛是宏觀環(huán)境的重要影響因子。自5月5日以來，美方態(tài)度發(fā)生急轉(zhuǎn)，無端提升稅率、對華為實(shí)施禁運(yùn)等一系列舉措均為已漸趨和解的中美關(guān)系蒙上了一層陰影，貿(mào)易糾紛波瀾再起。從征稅角度看，前期2000億美元稅單對電子產(chǎn)業(yè)影響不大。新增的3000億美元或?qū)⒋偈瓜M(fèi)電子對美出口的成品組裝業(yè)務(wù)產(chǎn)能對外轉(zhuǎn)移。相較征稅，技術(shù)禁運(yùn)的影響更為深遠(yuǎn)，在中美貿(mào)易糾紛的大背景下，半導(dǎo)體自主可控的迫切性凸顯。

2、華為引領(lǐng)硬科技發(fā)展，沉著應(yīng)對禁運(yùn)令重壓：華為歷經(jīng)三十余年耕耘拼搏，構(gòu)建了運(yùn)營商業(yè)務(wù)，企業(yè)業(yè)務(wù)，消費(fèi)者業(yè)務(wù)三大板塊。2018年公司營收7212億人民幣，研發(fā)投入率達(dá)14.1%，全球?qū)＠暾垟?shù)第一?；蛟S正是感受到了華為引領(lǐng)的中國科技力量的威脅，5月16日美國商務(wù)部將華為列入“實(shí)體名單”內(nèi)，實(shí)施禁運(yùn)。面對斷供威脅，華為一方面提前預(yù)備了半年到一年的庫存，同時(shí)通過自研及導(dǎo)入國內(nèi)供應(yīng)商的方式，打造了“備胎”計(jì)劃。同時(shí)公司還得到了全球其他國家供應(yīng)鏈及下游客戶的支持。

3、華為供應(yīng)鏈分析：短板依舊明顯，但不必過于悲觀。手機(jī)終端和基站設(shè)備為華為公司最重要的產(chǎn)品。通過拆機(jī)分析華為手機(jī)供應(yīng)鏈可知，海思在手機(jī)處理器，電源芯片方面已基本實(shí)現(xiàn)自給。而匯頂科技，豪威科技等國產(chǎn)廠商的突破亦有力支撐了進(jìn)口替代。存儲器芯片方面雖依賴進(jìn)口，但日韓廠商可滿足需求。唯有射頻領(lǐng)域?qū)γ老倒?yīng)商高度依賴。射頻作為模擬芯片皇冠上的明珠，門檻最高。雖然近兩年國產(chǎn)射頻芯片廠商逐步起量，但距離進(jìn)口替代仍有較大缺口。目前國產(chǎn)射頻PA廠商主要有唯捷創(chuàng)芯（2018年打入華為供應(yīng)鏈），慧智微（正在多家國內(nèi)龍頭廠商處驗(yàn)證），中科漢天下等。而射頻開關(guān)及LNA廠商主要有卓勝微。

基站側(cè)，缺芯現(xiàn)象進(jìn)一步凸顯。由于基站產(chǎn)品需要高可靠性及高精確度，所以芯片自給率較低。目前高度依賴美系供應(yīng)商的主要有中射頻芯片，F(xiàn)PGA兩大類產(chǎn)品。由于微基站對于體積大小有嚴(yán)格要求，所以中射頻芯片逐步由分立方案改為射頻ADDA或Transceiver兩類單芯片方案。這一趨勢提升了技術(shù)門檻。據(jù)產(chǎn)業(yè)鏈驗(yàn)證，海思早已開始射頻Transceiver的研發(fā)，但前期測試結(jié)果相對不太理想。而FPGA在基站中主要用在數(shù)字前端實(shí)現(xiàn)數(shù)據(jù)壓縮，加速等功能。目前FPGA市場主要被Xilinx及Altera壟斷，大陸公司有紫光國芯，安路科技等，但距離在基站上大規(guī)模商用仍有距離。

其他方面，安卓停止了對華為的GMS服務(wù)授權(quán)，或?qū)⒂绊懝竞Ｍ馐袌?。而ARM的禁令短期內(nèi)影響不大，但一旦v9版本推出，公司產(chǎn)品的競爭力將受到影響。EDA方面，華為也與供應(yīng)商簽署了長期合同，但缺失了技術(shù)服務(wù)會影響開發(fā)效率。此外25%的長臂管轄亦值得關(guān)注。

華為事件敲響國產(chǎn)替代警鐘，半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)機(jī)遇與挑戰(zhàn)并存：

對于華為公司而言，2018年華為芯片采購額為210億美元。而海思半導(dǎo)體營收為73億美元。雖已是全球第七大Fabless芯片設(shè)計(jì)公司，但要滿足公司所有需求仍遠(yuǎn)不足。我們統(tǒng)計(jì)了華為前70大美國供應(yīng)商，其中半導(dǎo)體供應(yīng)商就有39家之多。可見國內(nèi)ICT產(chǎn)業(yè)對于美國芯片供應(yīng)商的依賴度依舊較高，國內(nèi)半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)機(jī)遇挑戰(zhàn)并存。

目前，國內(nèi)IC設(shè)計(jì)呈現(xiàn)數(shù)量多、規(guī)模小的特點(diǎn)。2018年國內(nèi)共有1698家IC設(shè)計(jì)企業(yè)，其中只有208家營收過億，絕大部分公司仍處于起步階段。無論是TI模式的收并購整合，還是穩(wěn)步內(nèi)生發(fā)展，都值得本土的芯片設(shè)計(jì)公司借鑒。在國內(nèi)終端廠商的大力支持下，未來長線發(fā)展空間巨大。同時(shí)可預(yù)見的是，政府亦將加大對半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)的扶植力度，相關(guān)利好政策有望陸續(xù)落地，這將從國家政策角度推動半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)的進(jìn)一步發(fā)展。

投資建議：在過去多年間，中國從微笑曲線中附加值最低的代工開始，逐漸切入下游，樹立了以華為，ZTE，小米，格力等全球知名品牌。但位于整個(gè)產(chǎn)業(yè)鏈微笑曲線上游的半導(dǎo)體、軟件系統(tǒng)乃至于基礎(chǔ)材料都有顯著不足。產(chǎn)業(yè)缺乏自上而下自主化體系。

而本次華為事件再次敲響了半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)的警鐘。在當(dāng)前的國際局勢下，華為公司乃至于中國科技產(chǎn)業(yè)，對于半導(dǎo)體自主可控均有迫切需求，只有在半導(dǎo)體領(lǐng)域站穩(wěn)腳跟，我們才能真正意義上具備高科技核心競爭力。

從A股投資角度來看，目前電子板塊已調(diào)整至2018年10月初的位置，市場已將悲觀預(yù)期充分釋放，有較多優(yōu)質(zhì)個(gè)股均有明顯低估。當(dāng)下我們認(rèn)為需自下而上，基于中長線邏輯把握住能夠積極應(yīng)對調(diào)整，并逆勢構(gòu)建自身競爭力的優(yōu)質(zhì)公司。同時(shí)關(guān)注自主可控大邏輯催化下的半導(dǎo)體板塊表現(xiàn)。我們?nèi)詧?jiān)定看好中國電子產(chǎn)業(yè)的長線發(fā)展，相關(guān)優(yōu)質(zhì)個(gè)股在市場系統(tǒng)調(diào)整中的中長線建倉價(jià)值凸顯。

一、 貿(mào)易糾紛再起波瀾，自主可控重要性凸顯

中美貿(mào)易糾紛源自2017年8月開始的“301調(diào)查”。2018年3月22日，美國貿(mào)易代表辦公室（USTR）公布了“301調(diào)查”結(jié)果，認(rèn)定在中國存在不合理關(guān)稅，、強(qiáng)制技術(shù)轉(zhuǎn)讓、投資限制等問題。同日，美國總統(tǒng)特朗普簽署總統(tǒng)備忘錄，將根據(jù)“301調(diào)查”對中國進(jìn)口商品大規(guī)模征收關(guān)稅，意在逆轉(zhuǎn)中美之間的貿(mào)易逆差。至此貿(mào)易糾紛正式拉開帷幕。

據(jù)美國商務(wù)部統(tǒng)計(jì)，2017年全年美國自中國進(jìn)口5055億美元；出口至中國1299億美元。逆差達(dá)3756億美元。但過去一年中，經(jīng)歷了多輪的互征關(guān)稅后。2018年全年美國自中國進(jìn)口不降反增至5395億美元，同比增長6.7%。與此同時(shí)，美國對中國出口卻下降至1203億美元，同比下降7.4%。逆差達(dá)4192億美元?？梢?strong>關(guān)稅征收并未有助于減少中美之間貿(mào)易逆差，無端征稅反倒使得美國進(jìn)口的商品價(jià)值量提升，最終由美國消費(fèi)者承擔(dān)。

但不可否認(rèn)的是，中美之間關(guān)系波動，從互征關(guān)稅到技術(shù)禁運(yùn)，對全球電子產(chǎn)業(yè)發(fā)展產(chǎn)生較大影響。半導(dǎo)體景氣度在2018年有明顯下行，人民幣匯率波動較大，供應(yīng)鏈亦有一定轉(zhuǎn)移的壓力。這些均很大程度上影響了經(jīng)濟(jì)宏觀環(huán)境。市場情緒也不可避免地受到影響，A股電子板塊在2018年內(nèi)波動明顯。但整體來看其邊際影響在2018年內(nèi)是遞減的。2018年9月18日，2000億征稅清單落地當(dāng)日，市場單日反倒有1.40%的反彈。

經(jīng)歷了一年多的沖突后，中美關(guān)系在2018年12月的G20峰會后略有緩和，市場情緒有所改善，推動了年初以來電子板塊的行情。但是近期美方態(tài)度發(fā)生急轉(zhuǎn)，無端提升稅率、對華為實(shí)施禁運(yùn)等一系列舉措均為已經(jīng)漸趨和解的中美關(guān)系蒙上了一層陰影，貿(mào)易糾紛波瀾再起。

從征稅角度看，前期2000億美元稅單進(jìn)一步提升稅率，但由于該板塊主要涉及家電業(yè)務(wù)及部分安防產(chǎn)品，所以對電子產(chǎn)業(yè)影響不大；而新增的3000億美元包括手機(jī)、筆記本電腦、耳機(jī)等消費(fèi)電子相關(guān)產(chǎn)品，或?qū)⒋偈瓜M(fèi)電子對美出口的成品業(yè)務(wù)產(chǎn)能對外轉(zhuǎn)移；而零組件業(yè)務(wù)不直接受關(guān)稅影響，此前不少優(yōu)質(zhì)公司早有海外布局，中美貿(mào)易摩擦將進(jìn)一步加速優(yōu)質(zhì)公司的全球化工廠布局，產(chǎn)能協(xié)調(diào)及管控能力望一步提升，推動行業(yè)發(fā)展。

安防板塊方面，前期2000億清單已涵蓋部分模擬攝像機(jī)，但占安防板塊出口美國的業(yè)務(wù)比例僅有25%。如3000億美元進(jìn)一步落地，則對美出口的安防產(chǎn)品都將被征稅。不過由于?？荡笕A等海外龍頭均已開始在海外布局，?？党闪⒘擞《鹊纳a(chǎn)中心；大華成立了墨西哥的全球轉(zhuǎn)運(yùn)中心?？梢杂行_關(guān)稅增加帶來的影響。

LED板塊方面，由于3000億美元清單涉及銷量最大的LED燈泡、燈絲燈等，將直接沖擊終端成品。下游廠商下單時(shí)或?qū)⒏鼮橹?jǐn)慎，以應(yīng)對庫存風(fēng)險(xiǎn)。不過部分大陸LED廠商此前已在海外有所布局，比如木林森在Ledvance基礎(chǔ)上已在美國或墨西哥設(shè)生產(chǎn)線等。

相較征稅，技術(shù)禁運(yùn)的影響更為深遠(yuǎn)，美方利用自身產(chǎn)業(yè)鏈的優(yōu)勢地位，通過禁運(yùn)或技術(shù)封鎖，壓制中國ICT行業(yè)的龍頭廠商。其中最為有效的手段便是軟件系統(tǒng)封鎖及半導(dǎo)體禁運(yùn)。在中美貿(mào)易糾紛的大背景下，半導(dǎo)體自主可控的迫切性凸顯。而華為事件更是進(jìn)一步推動了市場對于半導(dǎo)體板塊的關(guān)注。

受貿(mào)易糾紛及華為禁令影響，A股電子板塊前期再度出現(xiàn)系統(tǒng)調(diào)整，5月6日單日內(nèi)有8.26%的跌幅。但我們對A股投資并不悲觀，目前電子板塊已調(diào)整至2018年10月初的位置，市場已將悲觀預(yù)期充分釋放，有較多優(yōu)質(zhì)個(gè)股均有明顯低估。而且參照2018年的趨勢，接下來即使貿(mào)易糾紛再有波折，對A股影響也會邊際遞減。

當(dāng)下，我們認(rèn)為需自下而上，基于中長線邏輯把握住能夠積極應(yīng)對調(diào)整，并逆勢構(gòu)建自身競爭力的優(yōu)質(zhì)公司。同時(shí)關(guān)注自主可控大邏輯催化下的半導(dǎo)體板塊表現(xiàn)。我們?nèi)詧?jiān)定看好中國電子產(chǎn)業(yè)的長線發(fā)展，相關(guān)優(yōu)質(zhì)白馬在市場系統(tǒng)調(diào)整中的中長線建倉價(jià)值凸顯！