加息資本驚、錨動(dòng)天下亂

這個(gè)從2015年年中開(kāi)始的金融動(dòng)蕩過(guò)程中，全世界目光一直聚集于兩件事：一是美聯(lián)儲(chǔ)加息，二是人民幣匯率。美聯(lián)儲(chǔ)從2014年10月量化寬松QE退出后，就一直醞釀加息時(shí)刻。

美國(guó)退出量化寬松的過(guò)程分為三個(gè)階段：首先減少資產(chǎn)繼續(xù)購(gòu)買(mǎi)；其次停止資產(chǎn)購(gòu)買(mǎi)，同時(shí)將資產(chǎn)賣(mài)到資本市場(chǎng)；最后才是加息。

對(duì)于長(zhǎng)期量化寬松后的首次加息，美聯(lián)儲(chǔ)顯得格外謹(jǐn)慎并多次通過(guò)“前瞻指引”與市場(chǎng)溝通。

在首次加息預(yù)期不斷強(qiáng)化的同時(shí)，從2014年7月到2015年4月，美元指數(shù)也同步從75沖向100（圖1）。終于在2015年12月16日美聯(lián)儲(chǔ)宣布首次加息。

人民幣貶值：技術(shù)還是趨勢(shì)

早在美聯(lián)儲(chǔ)加息之前，人民幣就率先行動(dòng)了：2015年8月11日9點(diǎn)13分，中國(guó)央行授權(quán)外匯交易中心公布的美元對(duì)人民幣中間價(jià)為6.2298（RMB/USD，下同），較前一日下調(diào)1136個(gè)基點(diǎn)，貶值1.86%；較前一日收盤(pán)價(jià)6.2097貶值200個(gè)基點(diǎn)。

隨后央行聲明稱(chēng)，為增強(qiáng)人民幣兌美元匯率中間價(jià)的市場(chǎng)化程度和基準(zhǔn)性，決定完善人民幣兌美元匯率中間價(jià)報(bào)價(jià)，核心是“做市商在每日銀行間外匯市場(chǎng)開(kāi)盤(pán)前，參考上日銀行間外匯市場(chǎng)收盤(pán)匯率”（圖2-3）。（1）

這意味著，中間價(jià)大幅貶值不僅僅是簡(jiǎn)單的匯率走勢(shì)變化，而是2005年7月21日“匯改”以來(lái)人民幣匯率形成機(jī)制改革最重要的里程碑，人民幣告別固定匯率體制后最難突破的節(jié)點(diǎn)——中間價(jià)形成機(jī)制——終于取得進(jìn)展，堪稱(chēng)“新匯改”。這應(yīng)該也是滿足對(duì)人民幣加入SDR籃子評(píng)估中的一個(gè)重要的技術(shù)性要求。

事后看來(lái)“8.11”匯改的時(shí)間窗口可能并非最佳，中國(guó)股市剛剛經(jīng)歷了一次劇烈的去杠桿（6月15日~7月8日），上證指數(shù)從5000點(diǎn)跌到3400點(diǎn)左右（圖 4）。

同時(shí)7月份出口同比大幅下跌，在經(jīng)歷了連續(xù)3個(gè)月的出口同比改善后，7月出口同比從上月的2.8%大幅下跌至-8.3%。中國(guó)對(duì)主要出口目的國(guó)出口全線下滑，環(huán)比增速全部為負(fù)。

對(duì)此政策的國(guó)內(nèi)外理解是完全不同的，官方的解釋是因?yàn)榫龋ü桑┦袑?dǎo)致的貨幣釋放增加了人民幣貶值的壓力，再配以市場(chǎng)化改革的名目；但市場(chǎng)固執(zhí)地認(rèn)為，中國(guó)將引導(dǎo)人民幣進(jìn)入貶值通道。

事實(shí)上從2014年7月美元逐漸走強(qiáng)以來(lái)，由于人民幣盯住美元，因此積累了不少升值的壓力需要釋放（圖 1 ）。

一直以來(lái)，市場(chǎng)上都在存在這樣的觀點(diǎn)：央行在加入SDR以后，可能減少對(duì)人民幣的干預(yù)。而要完全由市場(chǎng)決定的話，人民幣將進(jìn)入貶值通道。而且考慮到人民幣國(guó)際化的形象，央行在干預(yù)外匯時(shí)始終會(huì)“投鼠忌器”。

很快中國(guó)A股的第二輪暴跌從8月18日開(kāi)始，到8月26日結(jié)束，這一輪殺傷力更大，連續(xù)兩天創(chuàng)出8.5%-9%的史上最大跌幅。僅7個(gè)交易日上證綜指從近4000點(diǎn)一路下跌到2850點(diǎn)失去了1156點(diǎn)，下跌猛烈，創(chuàng)了中國(guó)股市歷史之最，并引發(fā)了全球的連鎖反應(yīng)（圖 5）。

特別是8月24日，全球股市遭遇“黑色星期一”。隨著太陽(yáng)升起的第一個(gè)交易時(shí)區(qū)，整個(gè)亞太股市全線暴跌，日本東證指數(shù)一度跌逾5%，新加坡股市也跌至3年低點(diǎn)，印度Sensex指數(shù)跌幅擴(kuò)大至5%，創(chuàng)2009年6月來(lái)最大跌幅。

接下來(lái)在歐洲，德國(guó)股市開(kāi)盤(pán)也出師不利，DAX指數(shù)跌破1萬(wàn)點(diǎn)的“魔力界限”，跌幅逾3%。到24日收盤(pán)時(shí)，歐洲斯托克600指數(shù)收跌5.4%，創(chuàng)2008年以來(lái)最大單日跌幅。德國(guó)DAX指數(shù)收跌5.0%，法國(guó)CAC40指數(shù)收跌5.6%。英國(guó)富時(shí)100指數(shù)收跌4.6%。

最夸張的還是在當(dāng)天位于最后交易時(shí)區(qū)的美股，24日開(kāi)盤(pán)后，道指迅速擴(kuò)大跌幅至6%，跌逾1000點(diǎn)，創(chuàng)雷曼兄弟倒閉以來(lái)最大跌幅（圖 5）。

而在美股盤(pán)前，標(biāo)普、納斯達(dá)克和道瓊斯股指期貨均跌逾5%，觸發(fā)熔斷機(jī)制，三大交易所股指期貨暫停交易。

金融市場(chǎng)的迅速惡化最終改變了美聯(lián)儲(chǔ)原計(jì)劃在9月的首次加息決定。隨后公布的美國(guó)聯(lián)邦公開(kāi)市場(chǎng)委員會(huì)（FOMC）9月貨幣政策會(huì)議紀(jì)要顯示，美聯(lián)儲(chǔ)當(dāng)時(shí)搞不清楚經(jīng)濟(jì)、全球市場(chǎng)的狀況，所以謹(jǐn)慎起見(jiàn)，只好把利率仍維持在接近0的水平。

該紀(jì)要破天荒的五次提到中國(guó)，第一次提到是在描述全球經(jīng)濟(jì)狀況時(shí)：“最近其它國(guó)家的一些指標(biāo)受到壓制，特別是中國(guó)”。