作者|中國人民銀行辦公廳黨總支理論學(xué)習(xí)中心組

文章|《中國金融》2019年第5期

2003年以來，隨著中國經(jīng)濟進(jìn)入新一輪上升周期，國際收支保持較大規(guī)模順差，大量外匯流入境內(nèi)，這段時期人民銀行主要通過購買外匯特別是購買美元的方式投放基礎(chǔ)貨幣，同時積累了較大規(guī)模的外匯儲備。有觀點認(rèn)為，因為人民幣基礎(chǔ)貨幣發(fā)行與美元資金的流入和外匯儲備的增加相掛鉤，我國信用擴張受制于美元，導(dǎo)致貨幣主權(quán)的旁落，是目前經(jīng)濟金融陷入困境的主因。

我們認(rèn)為，貨幣主權(quán)是一國決定貨幣調(diào)控和金融改革發(fā)展的自主權(quán)；在基礎(chǔ)貨幣發(fā)行上，一國的貨幣主權(quán)體現(xiàn)為自主選擇貨幣發(fā)行方式的權(quán)力，具體選擇何種發(fā)行方式則服從國家經(jīng)濟金融整體利益。2003～2013年，人民銀行主要通過購買美元的方式投放基礎(chǔ)貨幣，是在特定發(fā)展階段、服從國家總體戰(zhàn)略的主動選擇，對于延長我國戰(zhàn)略機遇期、推動經(jīng)濟金融發(fā)展具有重大意義，充分體現(xiàn)了我國不畏外部施壓人民幣升值、堅持以我為主的貨幣主權(quán)。

貨幣主權(quán)體現(xiàn)為自主選擇權(quán)，而非某種特定形式

在信用貨幣條件下，貨幣發(fā)行被國家壟斷，具有明顯的主權(quán)屬性。目前，貨幣主權(quán)沒有公認(rèn)的定義，也缺乏專業(yè)研究支撐。參照外交、領(lǐng)土等主權(quán)的定義，貨幣主權(quán)可以理解為，一國決定貨幣調(diào)控和金融改革發(fā)展的自主權(quán)。貨幣主權(quán)旁落可以理解為，當(dāng)一國迫于他國或國際組織壓力，被迫出讓一部分貨幣發(fā)行、貨幣制度選擇等權(quán)力的情形。比如，上世紀(jì)80年代后期，為獲得國際貨幣基金組織（IMF）的資金援助，阿根廷政府被迫接受執(zhí)行緊縮貨幣政策和大幅度對外開放金融體系等附加條款。

相比之下，我國一直控制著人民幣的發(fā)行，2003年前后也沒有出現(xiàn)受外部壓力、被迫出讓貨幣主權(quán)的事件，不存在所謂自此以后貨幣發(fā)行權(quán)旁落的問題。

在基礎(chǔ)貨幣發(fā)行問題上，一國貨幣主權(quán)同樣體現(xiàn)在貨幣發(fā)行方式的自主選擇權(quán)上，而不是某種具體發(fā)行方式上。有些國家或地區(qū)出于自身整體利益考慮，選擇主動出讓一部分貨幣主權(quán)。比如，歐元區(qū)各國取消本國主權(quán)貨幣，統(tǒng)一使用歐元，貨幣發(fā)行權(quán)由歐洲中央銀行統(tǒng)一實施；中國香港地區(qū)實行聯(lián)系匯率制度，港元的發(fā)行、利率等基本盯住美元。這些是主動選擇的結(jié)果，目的在于實現(xiàn)本國和本地區(qū)利益最大化，不同于典型意義上的貨幣主權(quán)旁落。

我國基礎(chǔ)貨幣發(fā)行方式始終服務(wù)于國家整體利益，并取得重大成效

2003年以來人民幣基礎(chǔ)貨幣的發(fā)行方式，是從經(jīng)濟發(fā)展現(xiàn)實需求出發(fā)作出的主動選擇，始終服務(wù)于國家整體利益，并取得重大成效。

一是基礎(chǔ)貨幣發(fā)行始終服從服務(wù)于國家改革發(fā)展大局。2002年下半年以來，我國經(jīng)濟擺脫亞洲金融危機沖擊影響，開始一輪新的上升周期，經(jīng)常項目和資本項目呈現(xiàn)持續(xù)大幅“雙順差”格局，美元流入相應(yīng)增加，外匯市場上美元兌換人民幣的需求顯著增加。此時，如果任由市場供求決定，人民幣匯率將快速大幅升值，這將對我國出口增長和吸引外資造成沖擊。為給外向型企業(yè)爭取調(diào)整時間，延長我國戰(zhàn)略機遇期，人民銀行在外匯市場上持續(xù)買入美元，吐出相應(yīng)的人民幣基礎(chǔ)貨幣，實現(xiàn)了人民幣匯率主動、漸進(jìn)、可控的升值。在此過程中，美國不斷向我國施壓，要求人民幣加快升值。在此背景下，人民銀行堅持根據(jù)國內(nèi)改革和發(fā)展的需要，決定基礎(chǔ)貨幣的投放及匯率改革的方式、內(nèi)容和時機，正體現(xiàn)了我國牢牢把握著貨幣主權(quán)。

二是購匯投放基礎(chǔ)貨幣并未導(dǎo)致我國信用過度擴張。人民銀行在購買美元、吐出人民幣的同時，通過提高存款準(zhǔn)備金率、發(fā)行央行票據(jù)等方式，凍結(jié)或回收了一部分被動投放的人民幣基礎(chǔ)貨幣，使得貨幣信貸增長與本國經(jīng)濟發(fā)展需要基本適應(yīng)。比如，2003～2012年，盡管外匯儲備年均增長近40%，但M2平均增長仍控制在17%左右。特別是，在外匯儲備快速積累的2003～2007年，人民銀行先后15次上調(diào)存款準(zhǔn)備金率，對沖了外匯占款所投放流動性的大約80%。2011年，人民銀行引入差別存款準(zhǔn)備金動態(tài)調(diào)整機制，加強宏觀審慎管理，人民幣貸款增速逐步由國際金融危機期間的偏高水平回歸常態(tài)并保持平穩(wěn)，M2增速也相應(yīng)由2010年末的19.7%回落至2015年末的13.3%，到2018年12月末，則進(jìn)一步下降至8.1%。在很大程度上確保了貨幣主權(quán)的獨立性。

三是匯率改革有效拓展了貨幣政策自主空間。根據(jù)“不可能三角”理論，在開放經(jīng)濟中，提高匯率彈性能夠增加貨幣政策的自主性。面對外匯市場的趨勢性變化，人民銀行堅持市場化導(dǎo)向，于2005年7月啟動人民幣匯率形成機制改革，主動與美元適當(dāng)“脫鉤”，在12年時間里人民幣對美元升值25%，雙邊匯率日浮動區(qū)間逐步擴大到2%，同時逐步退出常態(tài)化干預(yù)，人民幣對美元匯率實現(xiàn)雙向浮動。得益于此次“匯改”的順利推進(jìn)，這段時期我國貨幣政策調(diào)控框架也逐步由以數(shù)量型為主向以價格型為主轉(zhuǎn)型，貨幣政策工具體系不斷豐富完善，調(diào)控的靈活性和主動性明顯提升。

四是貨幣政策有力促進(jìn)了我國經(jīng)濟金融取得跨越式發(fā)展。2003～2013年這十年，是人民銀行購買外匯最多的十年，也是我國經(jīng)濟金融發(fā)展的表現(xiàn)明顯優(yōu)于主要發(fā)達(dá)國家和其他新興經(jīng)濟體的時期，證明貨幣政策總體上是成功的。在經(jīng)濟層面，我國經(jīng)濟增長年均超過10%，GDP從2003年的13.74萬億元增長到2013年的59.52萬億元，在世界的排名從第六位上升到第二位，同時物價相對平穩(wěn)，就業(yè)穩(wěn)定增長，國際收支趨于平衡。在金融層面，金融業(yè)綜合實力顯著增強，成功抵御了2008年國際金融危機沖擊及其深化影響，金融機構(gòu)首次進(jìn)入全球系統(tǒng)重要性金融機構(gòu)名單，資本市場規(guī)模列世界第二位。

2014年以來，隨著外匯流入放緩甚至轉(zhuǎn)為外匯流出壓力，人民銀行已基本不再通過購買美元的方式投放人民幣基礎(chǔ)貨幣，此時經(jīng)濟增速反而有所趨緩。這也說明，認(rèn)為以購買美元發(fā)行人民幣基礎(chǔ)貨幣是目前經(jīng)濟金融陷入困境主因的說法，是沒有事實根據(jù)的。

觀眾觀看中國人民銀行早期成立和發(fā)展的史料展覽。中新社記者  賈天勇 攝