5.信貸增速穩(wěn)中有升，M2將逐漸企穩(wěn)反彈

2019年，金融去杠桿和嚴(yán)監(jiān)管的影響有所減弱，脫實(shí)向虛的表外融資經(jīng)過(guò)2018年的連續(xù)負(fù)增長(zhǎng)已經(jīng)得到大規(guī)模調(diào)整。隨著財(cái)政逐漸發(fā)力和貨幣政策引導(dǎo)，企業(yè)部門(mén)融資可得性將逐步改善，金融支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)的力度也將逐漸增強(qiáng)。預(yù)計(jì)2019年末信貸增速同比將升至13.5%-14.0%區(qū)間，而社融中表外融資負(fù)增長(zhǎng)將逐漸收窄并出現(xiàn)反彈。

信貸投向優(yōu)化進(jìn)程逐漸加快，信貸增速穩(wěn)中有升。影響2019年信貸增長(zhǎng)的主要因素，一是經(jīng)濟(jì)下行壓力依然較大，表外融資持續(xù)收縮后，事實(shí)上信貸潛在需求一段時(shí)期以來(lái)都在增強(qiáng)。而信貸增速?zèng)]有隨表外融資收縮而反彈，主要還是貸款定價(jià)與信貸需求主體信用風(fēng)險(xiǎn)不匹配，銀行因擔(dān)心風(fēng)險(xiǎn)過(guò)高而不愿大幅增加信貸投放。隨著政策支持民營(yíng)和小微企業(yè)的力度加大，貨幣政策定向調(diào)控力度持續(xù)增加，前期寬信用效果逐漸顯現(xiàn)，被壓抑的潛在信貸需求就有望被釋放出來(lái)。

二是貨幣政策會(huì)延續(xù)當(dāng)前調(diào)控模式，宏觀上維持流動(dòng)性總體合理充裕，常規(guī)與定向工具配合，結(jié)合窗口指導(dǎo)等方式引導(dǎo)和優(yōu)化信貸資源配置結(jié)構(gòu)，進(jìn)一步疏通貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制，促進(jìn)銀行加大信貸投放。

三是隨著多項(xiàng)政策的調(diào)整，基建投資將明顯發(fā)力，成為穩(wěn)增長(zhǎng)的重要手段，基建相關(guān)貸款有望獲得較快增長(zhǎng)。四是樓市成交同比負(fù)增，一定程度上傳導(dǎo)至開(kāi)發(fā)貸和居民住房貸款需求，這有利于改善房地產(chǎn)相關(guān)貸款在信貸占比中較高的現(xiàn)狀。但這部分信貸需求的放緩可能對(duì)信貸增速的反彈形成一定拖累，而限制政策松動(dòng)城市的增多將逐漸釋放新的住房貸款需求。五是商業(yè)銀行為提高資產(chǎn)收益將繼續(xù)逐步加大對(duì)信用卡、消費(fèi)金融等領(lǐng)域的投放力度，預(yù)計(jì)個(gè)人短期消費(fèi)貸款有望逐步加快發(fā)展。六是若貿(mào)易形勢(shì)惡化，很大程度上會(huì)影響到外貿(mào)相關(guān)企業(yè)的生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)，進(jìn)一步傳導(dǎo)至外貿(mào)企業(yè)信貸需求；反之則反是。

表外融資收縮步伐逐步放緩，直接融資狀況仍需進(jìn)一步改善。2018年三季度以來(lái)，隨著貨幣政策偏松調(diào)節(jié)，社融結(jié)構(gòu)數(shù)據(jù)已經(jīng)反映出表外融資2018年下半年的負(fù)增長(zhǎng)要弱于2018年上半年。2019年大概率會(huì)延續(xù)當(dāng)前的態(tài)勢(shì)。一是新規(guī)實(shí)施已經(jīng)數(shù)月，大量不合規(guī)表外融資已到期不再續(xù)作，表外融資收縮對(duì)于社融結(jié)構(gòu)的影響也將逐漸削弱。二是表外業(yè)務(wù)的收縮已經(jīng)制約到一些資信等級(jí)較低的中小民營(yíng)企業(yè)的融資渠道，增加了其經(jīng)營(yíng)壓力。監(jiān)管部門(mén)也逐漸意識(shí)到表外融資作為重要融資渠道，在一定程度上可以緩解表內(nèi)融資定價(jià)與企業(yè)信用風(fēng)險(xiǎn)高企之間的矛盾。三是直接融資仍存改善空間，但短期內(nèi)企業(yè)債融資出現(xiàn)快速明顯改善的可能性較小。直接融資市場(chǎng)規(guī)模的改善可能貫穿2019年全年。四是信貸增速的反彈也會(huì)推動(dòng)社融增速出現(xiàn)不同程度的反彈。綜合預(yù)計(jì)，2019年社融增速可能達(dá)到12%，全年社融增量在22.5萬(wàn)億左右。

M2增速將企穩(wěn)反彈。在經(jīng)濟(jì)下行壓力較大的背景下，貨幣當(dāng)局將在不搞大水漫灌的情況下，適度增加流動(dòng)性配合積極財(cái)政政策穩(wěn)定經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。在信貸增速逐漸上行、外匯占款小幅下降、財(cái)政支出增速反彈的態(tài)勢(shì)下，M2增速2019年將逐漸回升。預(yù)計(jì)2019年M2增速將位于8.5-10%的區(qū)間內(nèi)。

影響M2增速的因素仍然來(lái)自四個(gè)方面：貨幣政策將延續(xù)當(dāng)前穩(wěn)健基調(diào)，并保持宏觀流動(dòng)性處于合理充裕狀態(tài)；央行定向調(diào)控政策將繼續(xù)圍繞增強(qiáng)信貸支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)力度展開(kāi)，13%之上的信貸增速將是來(lái)年M2增速的主要支撐；2019年財(cái)政支出力度可能較2018年有所改善，基建投資已經(jīng)出現(xiàn)反彈跡象；如果美國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)放緩和加息進(jìn)入尾聲，可能一定程度上削弱跨境資金流動(dòng)對(duì)國(guó)內(nèi)流動(dòng)性產(chǎn)生的壓力。

銀行間市場(chǎng)流動(dòng)性維持合理充裕。2019年央行維持國(guó)內(nèi)宏觀流動(dòng)性合理充裕十分必要，但又必須避免“大水漫灌”式的政策。預(yù)計(jì)2019年DR007中樞會(huì)較2018年底小幅下行至2.5%上下波動(dòng)。

6. 國(guó)際收支趨向平衡，人民幣貶值壓力減輕

2019年，中國(guó)經(jīng)濟(jì)下行壓力進(jìn)一步加大，經(jīng)濟(jì)增速繼續(xù)放緩，貨幣政策將保持穩(wěn)健偏松，金融市場(chǎng)對(duì)外開(kāi)放穩(wěn)步推進(jìn)；中美貿(mào)易局勢(shì)存在很大不確定性，美國(guó)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行存在下行壓力，美聯(lián)儲(chǔ)本輪加息可能接近尾聲。在此背景下，我國(guó)經(jīng)常賬戶可能錄得小幅逆差，跨境資金流動(dòng)形勢(shì)有望保持總體穩(wěn)定，但資金流出壓力仍不容忽視。隨著我國(guó)經(jīng)常賬戶順差明顯收窄甚至出現(xiàn)逆差，資本和金融賬戶順差也可能收窄，我國(guó)國(guó)際收支順差規(guī)模逐漸下降并趨向基本平衡。中國(guó)經(jīng)濟(jì)對(duì)外資吸引力依然較強(qiáng)，直接投資將保持一定規(guī)模順差。主要受中國(guó)金融市場(chǎng)繼續(xù)加快對(duì)外開(kāi)放的影響，證券投資和其他投資項(xiàng)有望保持凈流入，但人民幣匯率波動(dòng)對(duì)其有一定影響。在美聯(lián)儲(chǔ)繼續(xù)小幅加息、國(guó)內(nèi)貨幣政策穩(wěn)健偏松、國(guó)際收支順差收窄和經(jīng)濟(jì)運(yùn)行下行壓力增大的背景下，人民幣仍有貶值壓力。如果中美貿(mào)易形勢(shì)緩解，美聯(lián)儲(chǔ)加息步伐放緩，人民幣貶值壓力將會(huì)明顯減輕，不排除出現(xiàn)階段性升值的可能性。

7. 宏觀政策更加積極，穩(wěn)增長(zhǎng)力度將加大

積極的財(cái)政政策加力提效。2019年將切實(shí)落實(shí)積極的財(cái)政政策，著力提振市場(chǎng)信心，更好地發(fā)揮積極財(cái)政政策促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的作用。預(yù)計(jì)財(cái)政赤字率可能從2018年的2.6%調(diào)升至3%，適度擴(kuò)大財(cái)政支出規(guī)模。在增加財(cái)政赤字額度的同時(shí)，優(yōu)化財(cái)政支出結(jié)構(gòu)，盤(pán)活財(cái)政存量資金，金融機(jī)構(gòu)財(cái)政存款余額超過(guò)5萬(wàn)億元。積極財(cái)政政策重點(diǎn)在于支持基建和補(bǔ)短板薄弱領(lǐng)域，對(duì)重點(diǎn)投資項(xiàng)目要求保障項(xiàng)目資金需求。在地方政府隱性債務(wù)的約束下，地方政府專項(xiàng)債規(guī)模將大幅增長(zhǎng)，2018年安排1.35萬(wàn)億元，2019年在2萬(wàn)億左右，將帶動(dòng)基建投資增長(zhǎng)加快。國(guó)家將實(shí)施更大規(guī)模的減稅降費(fèi)，2019年減稅將達(dá)1.5萬(wàn)億左右，減輕市場(chǎng)主體稅負(fù)，激發(fā)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)活力。2019年將推進(jìn)結(jié)構(gòu)性減稅，加大財(cái)稅優(yōu)惠和稅收返還力度，大幅度降低零售業(yè)、中小微生產(chǎn)企業(yè)的整體稅負(fù)。推進(jìn)增值稅改革，下調(diào)增值稅稅率，擴(kuò)大高技術(shù)產(chǎn)業(yè)投資支出、科技創(chuàng)新研發(fā)費(fèi)用的稅前抵扣優(yōu)惠，還可能探討企業(yè)所得稅率的下調(diào)。未來(lái)將加快個(gè)稅起征點(diǎn)改革和擴(kuò)大抵扣項(xiàng)目落地實(shí)施，降低工薪階層稅負(fù)，提升居民消費(fèi)能力。