【文/ 翟東升】

我們都知道新冠疫情全球化，全球金融市場(chǎng)興起了一輪拋售浪潮。為什么在全球金融危機(jī)、經(jīng)濟(jì)危機(jī)即將到來(lái)的時(shí)候，明明美聯(lián)儲(chǔ)大規(guī)模的放水、擴(kuò)張貨幣基礎(chǔ)，通俗來(lái)講印了很多鈔票，但美元指數(shù)居然反而快速上升，黃金、瑞朗、日元、人民幣等等避險(xiǎn)資產(chǎn)遭受拋售。那這是什么道理？

在這兒，我想給朋友們做這樣的一個(gè)解釋。首先第一點(diǎn)，這里邊我們要區(qū)別基礎(chǔ)貨幣和廣義貨幣。基礎(chǔ)貨幣我們一般稱之為央行資產(chǎn)負(fù)債表，或者說(shuō)高能貨幣，它是央行跟銀行之間的一個(gè)信用關(guān)系。廣義貨幣是我們通常所說(shuō)的比如M2，主體是銀行存款信貸。在美國(guó)它還有一個(gè)M3，美國(guó)由于它的金融體制一般是看更廣義的貨幣M3，我們老百姓經(jīng)常說(shuō)的現(xiàn)在錢緊不緊，缺不缺是指的廣義貨幣，就是M2甚至M3，包括存款包括股票賬戶的保證金等等這些是錢。

基礎(chǔ)貨幣跟廣義貨幣之間什么關(guān)系呢？它其實(shí)就相當(dāng)于是酒的原漿和勾兌出來(lái)的散裝酒之間的關(guān)系，它里邊有個(gè)比例關(guān)系，在金融專業(yè)上我們稱之為貨幣乘數(shù)，比如在中國(guó)我們最近這些年的貨幣乘數(shù)，一般來(lái)講大概是四點(diǎn)幾左右，比四多一點(diǎn)，也就是說(shuō)基礎(chǔ)貨幣假如說(shuō)是30萬(wàn)億的話，那么廣義貨幣M2大概是120多萬(wàn)億。

美國(guó)也存在類似的這個(gè)邏輯，但是他們可能比咱們中國(guó)的情況要復(fù)雜一些，因?yàn)樗麄兘鹑隗w系發(fā)育得更加的復(fù)雜。他們的融資過(guò)程除了有銀行之外，還有大量的非銀行金融機(jī)構(gòu)，還有大量的衍生品在里邊。

那么剛才講的美聯(lián)儲(chǔ)所謂的放水，他為了救這個(gè)金融市場(chǎng)，所以印了很多鈔票，那只是指M0或者說(shuō)M1也就是基礎(chǔ)貨幣的快速擴(kuò)張。但是基礎(chǔ)貨幣擴(kuò)張過(guò)程中，它未必必然導(dǎo)致后邊衍生出的M2、M3也同比擴(kuò)張。為什么呢？因?yàn)樽罱l(fā)生了嚴(yán)重的金融市場(chǎng)的恐慌，這個(gè)恐慌導(dǎo)致金融機(jī)構(gòu)不敢再把錢放貸出去。尤其是大商銀行，它不敢把錢放貸出去。那么這種情況下，市場(chǎng)上的這個(gè)貨幣乘數(shù)，實(shí)際流通中的貨幣乘數(shù)在大幅的下跌，M2、M3是緊縮的也就是市場(chǎng)上缺錢。那么缺錢之后就導(dǎo)致了美元就更貴。當(dāng)然這個(gè)情況美元變貴，并不是美國(guó)政府所樂(lè)見(jiàn)的情況，也更不是美聯(lián)儲(chǔ)所樂(lè)意見(jiàn)到的情況。

第二個(gè)方面，我們看到近期隨著美股的大跌，尤其跌破了一定的閾值之后再疊加了全球大宗商品，尤其是石油價(jià)格的大幅下跌，它們其實(shí)都是新冠疫情對(duì)歐美社會(huì)出現(xiàn)大規(guī)模沖擊的一個(gè)必然結(jié)果。

這種沖擊它導(dǎo)致了全球金融市場(chǎng)，尤其是美國(guó)金融市場(chǎng)上此前存在的各種高杠桿行為的，也就是借債投資行為的這樣一種斷裂。比如說(shuō)美國(guó)金融市場(chǎng)上ETF基金，據(jù)他們研究呢，原本存在著到2020年年初的時(shí)候，大約3.5倍左右的杠桿，那么大的養(yǎng)老金，大的儲(chǔ)蓄基金它們其實(shí)也存在著某種程度上暗含的杠桿。比如說(shuō)它們?cè)缙诘倪@個(gè)章程里邊應(yīng)該是把巨量的資金按5比5進(jìn)行配置，也就是50%放在無(wú)風(fēng)險(xiǎn)或者極低風(fēng)險(xiǎn)的長(zhǎng)期國(guó)債中間，那么還有50%可以去配置一些相對(duì)較高風(fēng)險(xiǎn)，但是較高收益的，比如說(shuō)股票或者說(shuō)全球的資產(chǎn)。

由于過(guò)去11年美國(guó)股市持續(xù)大漲，就引誘了這些大基金、大的養(yǎng)老基金去紛紛修改自己的操作規(guī)程，把這個(gè)5比5變成了8比2，甚至有的機(jī)構(gòu)在實(shí)踐中實(shí)際操作的是9比1，那現(xiàn)在遭遇這樣一個(gè)市場(chǎng)大幅波動(dòng)的打擊之后呢，他們開(kāi)始把這個(gè)章程重新修改回去，這就是最近這兩個(gè)禮拜正在發(fā)生的事情。那么他們的這個(gè)頭寸的再平衡將對(duì)全球金融市場(chǎng)產(chǎn)生長(zhǎng)期影響。

另外一方面，此前我別的視頻中間曾經(jīng)提到過(guò)的，美國(guó)的許多大企業(yè)都在過(guò)去的11年間借了很多的債，發(fā)生了很多企業(yè)債，借新債還舊債。以至于出現(xiàn)了什么情況呢？有一些著名的大企業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債表，凈資產(chǎn)居然是負(fù)的，也就是說(shuō)它欠的錢比它擁有的凈資產(chǎn)還多。那么他們把這些錢用來(lái)回購(gòu)公司股票拉高公司股價(jià)，但是現(xiàn)在他們考慮到全球市場(chǎng)上的錢正在忽然之間流動(dòng)性變緊的話，他們也進(jìn)一步地要去趕緊提前借錢，為什么呢？為了避免未來(lái)一段時(shí)間資金流斷裂。

所以這幾個(gè)因素都在導(dǎo)致他們正在拋售一切風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)，相對(duì)于美元國(guó)債來(lái)講的一切風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)。那么即便連正常情況下我們所認(rèn)為的避險(xiǎn)資產(chǎn)，比如說(shuō)黃金，比如說(shuō)日元，比如說(shuō)瑞朗，比如說(shuō)現(xiàn)在正在出現(xiàn)的新的避險(xiǎn)品種人民幣資產(chǎn)，也都在造成拋售。

近期有的朋友老是通過(guò)各種方式，問(wèn)我為什么你一貫說(shuō)人民幣是避險(xiǎn)資產(chǎn)，人民幣兌美元現(xiàn)在已經(jīng)從6塊9毛多貶到了7塊1毛多，為什么你還說(shuō)人民幣是強(qiáng)勢(shì)貨幣呢？這個(gè)事情其實(shí)是這樣，我們除了看人民幣兌美元匯率之外，還需要看人民幣兌其它一籃子貨幣的匯率，從2015年開(kāi)始，我們討論人民幣匯率的時(shí)候就應(yīng)該重點(diǎn)看人民幣兌一籃子貨幣，而不是兌美元的匯率。

實(shí)際上我們回過(guò)頭去看，2008年的全球金融危機(jī)爆發(fā)之后，在那個(gè)恐慌和混亂之中2008年秋季美元指數(shù)也出現(xiàn)過(guò)大約20%的大幅上漲。那么有意思的是什么呢？人民幣在這一輪美元指數(shù)的大漲過(guò)程中，到目前為止表現(xiàn)出相對(duì)強(qiáng)勢(shì)，就如同中國(guó)股市表現(xiàn)出相對(duì)強(qiáng)勢(shì)是一個(gè)道理。

你從絕對(duì)值上看，上證指數(shù)先是漲了一段，然后又跌了一段。到目前為止位置也不太高，但是相對(duì)于全球的股票市場(chǎng)而言，它是非常強(qiáng)勢(shì)的，其他股市基本上都跌30%，甚至也有跌50%以上的，它只跌了10%不到。那么人民幣也是如此，似乎是貶值了。但是如果你看人民幣兌一籃子貨幣的匯率，我們會(huì)發(fā)現(xiàn)它其實(shí)是有一個(gè)比較明顯的上升過(guò)程，就在過(guò)去這兩個(gè)禮拜，它上漲了大約4%左右。

這是什么道理呢？是因?yàn)楫?dāng)美元指數(shù)暴漲的時(shí)候，其他幾乎各類資產(chǎn)各類貨幣都出現(xiàn)下跌，那么人民幣在這里邊可能是跌的最少的貨幣之一，所以我們稱之為避險(xiǎn)貨幣。

其實(shí)對(duì)中國(guó)對(duì)外貿(mào)易而言，我們對(duì)美的貿(mào)易只占到我們整個(gè)對(duì)外貿(mào)易量的百分之十幾，那么大頭是對(duì)歐洲、對(duì)東南亞、對(duì)世界其它區(qū)域，所以真正要衡量人民幣匯率水平，比如說(shuō)我們應(yīng)該用人民幣兌一籃子貨幣的匯率，比如說(shuō)CFET指數(shù)，人民幣的CFET指數(shù)在過(guò)去的這半個(gè)月里邊是有明顯上漲的，實(shí)際上在過(guò)去的4個(gè)月里邊也就包括過(guò)年那段時(shí)間，當(dāng)全球還沒(méi)有受到嚴(yán)重的新冠危機(jī)沖擊，而中國(guó)正在遭受新冠疫情蹂躪的時(shí)候，人民幣匯率也是上漲的。