8月11日，人民幣兌美元中間價(jià)報(bào)6.2298，較上一日的6.1162大幅下調(diào)1136個(gè)基點(diǎn)，創(chuàng)有史以來最大降幅。8月12日，中間價(jià)報(bào)6.3306，繼續(xù)大幅下調(diào)1008個(gè)基點(diǎn)，兩個(gè)交易日人民幣中間價(jià)大跌超過3%。

經(jīng)歷大跌后，市場的預(yù)期和觀點(diǎn)較為混亂，需要一定時(shí)間修復(fù)，短期的匯市震蕩難以避免。但中期來看，我們對人民幣的匯率仍然保持信心。

匯率中間價(jià)形成機(jī)制調(diào)整，帶來的一次性矯正

之前官方對中間價(jià)形成機(jī)制的解釋是：每天開盤前，央行下屬的“外匯交易中心”會(huì)獲得各家做市商的中間價(jià)報(bào)價(jià)，由其進(jìn)行加權(quán)平均計(jì)算得出最終的中間價(jià)。

這一計(jì)算過程一直“黑箱運(yùn)行”，實(shí)際給出的價(jià)格往往行政指導(dǎo)意味濃厚，并不反映當(dāng)時(shí)的市場匯率水平。由于交易必須在中間價(jià)上下2%以內(nèi)進(jìn)行，央行控制了中間價(jià)，也就控制了匯率。

從去年底以來，雖然人民幣相對美元出現(xiàn)了一定程度的貶值，但中間價(jià)一直在6.11-6.14之間波動(dòng)，收盤價(jià)也就一直被穩(wěn)定在了6.21左右，并保持了半年。從下圖的匯率走勢圖看，2013年以前人民幣相對美元以升值為主，2014年到達(dá)高點(diǎn)6.04后開始雙邊震蕩。而最近半年匯率卻幾乎沒有變動(dòng)，并不符合央行希望人民幣匯率擴(kuò)大雙邊波動(dòng)的政策意圖。

而現(xiàn)在，央行對中間價(jià)形成機(jī)制的調(diào)整是：要求做市商參考上日收盤匯率，綜合考慮外匯供求以及主要貨幣匯率變化后提供中間價(jià)報(bào)價(jià)。一次性將中間價(jià)定價(jià)校準(zhǔn)到了之前的市場匯率水平上。

不必恐慌，央行仍然掌握對境內(nèi)外匯市場的控制

央行仍然掌握中間價(jià)的定價(jià)管理權(quán)。相比之前的中間價(jià)形成機(jī)制，差別僅在于：要求做市商考慮前日市場收盤價(jià)。而最終中間價(jià)的形成，仍然是“黑箱”，可以繼續(xù)貫徹行政意圖。況且，央行還可以通過直接參與外匯市場、對商業(yè)銀行的窗口指導(dǎo)等方式，直接控制匯率波動(dòng)。

引發(fā)資本外逃的是貶值預(yù)期，而不是貶值本身

經(jīng)歷8.11匯率風(fēng)波后，對貶值引發(fā)資本外逃、股市樓市下跌的擔(dān)憂不絕于耳。而事實(shí)上，人民幣若不貶值，資本外逃的風(fēng)險(xiǎn)更大。美國加息在即，人民幣相對美元貶值的預(yù)期已形成。在美元強(qiáng)勢升值的背景下，若人民幣匯率仍緊盯美元，貶值預(yù)期將持續(xù)累積，導(dǎo)致匯率硬著陸。

而央行本次讓匯率一次性調(diào)整到位，則對前期的貶值預(yù)期“堰塞湖”進(jìn)行了泄洪，是“疏堵集合”的典范。對跨境資本來說，貶值已是即成事實(shí)，貶值空間被一次性打穿，跨境轉(zhuǎn)移資本的必要性反而下降了。

因而，本次央行選擇讓人民幣一次性貶值逾3%，反而有利于后續(xù)人民幣幣值穩(wěn)定。

適度貶值的經(jīng)濟(jì)好處

一、7月進(jìn)出口數(shù)據(jù)大幅下滑，出口同比下降8.9%。雖然人民幣兌美元匯率穩(wěn)定在6.21左右，但相對歐元和日元，特別是對于加元、澳元、新西蘭元等資源國貨幣，人民幣較為強(qiáng)勢，這對出口形成抑制。因而，人民幣貶值有利于穩(wěn)定出口。

二、人民幣適度貶值有利于緩解通貨緊縮。7月PPI（工業(yè)生產(chǎn)者出廠價(jià)格指數(shù)）同比下跌5.4%。美元大幅升值的背景下，盯緊美元的人民幣將對其他貨幣升值，從而使進(jìn)口的原材料越來越便宜，加劇輸入性通貨緊縮。

人民幣匯率：短期震蕩，中期趨穩(wěn)

本次事件之后，市場預(yù)期較為混亂，恐慌一定程度上存在，短期震蕩在所難免。我們估計(jì)人民幣仍有小幅貶值空間，短期內(nèi)可能仍有小幅調(diào)整。

央行也指出“市場需要一段時(shí)間的適應(yīng)與磨合。人民銀行將密切監(jiān)測市場，穩(wěn)定市場預(yù)期”。預(yù)計(jì)政策層暫時(shí)不會(huì)推動(dòng)連續(xù)貶值或大幅貶值，中期內(nèi)仍是以維穩(wěn)為主。

而此次股災(zāi)之后，政府對金融風(fēng)險(xiǎn)比較警惕，7月底的中央政治局會(huì)議把防范風(fēng)險(xiǎn)放到了核心位置。二季度貨幣政策執(zhí)行報(bào)告也定位于“繼續(xù)按主動(dòng)性、可控性、漸進(jìn)性原則，進(jìn)一步完善人民幣匯率形成機(jī)制”。

即使人民幣仍有一定貶值空間，央行也不會(huì)讓人民幣持續(xù)貶值。

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