在過(guò)去的一年里，世界各國(guó)央行都以非同尋常的速度激進(jìn)加息，試圖冷卻通貨膨脹。而當(dāng)前的事實(shí)證明，這或許還依舊不夠——主要央行們?nèi)院茈y完全停下緊縮的腳步……

不過(guò)，有意思的是，眼下2023年上半年都已經(jīng)快要過(guò)去了，但從去年下半年開(kāi)始，市場(chǎng)就持續(xù)擔(dān)心的經(jīng)濟(jì)衰退風(fēng)險(xiǎn)，卻仍難見(jiàn)“蹤影”——盡管利率已經(jīng)過(guò)大幅調(diào)升，但富裕國(guó)家的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)仍基本保持穩(wěn)健，這在美國(guó)體現(xiàn)得尤為明顯，同時(shí)物價(jià)壓力也依然存在。

針對(duì)這個(gè)問(wèn)題，6月25日，被稱(chēng)為美聯(lián)儲(chǔ)新一代喉舌的華爾街日?qǐng)?bào)作者Nick Timiraos發(fā)布了最新文章《為何央行創(chuàng)紀(jì)錄加息沒(méi)有引發(fā)經(jīng)濟(jì)衰退》（Why Economies Haven’t Slowed More Since Central Banks Hit the Brakes），詳細(xì)闡述了其觀點(diǎn)并最終暗示美國(guó)經(jīng)濟(jì)并不會(huì)因?yàn)榧酉⒍霈F(xiàn)衰退。

Nick Timiraos報(bào)道截圖（華爾街日?qǐng)?bào)）

然而就在當(dāng)天，摩根大通則在一篇報(bào)告中得出了截然相反的結(jié)論，再次暗示了美國(guó)經(jīng)濟(jì)硬著陸的風(fēng)險(xiǎn)，表示美國(guó)有77%概率兩年內(nèi)陷入衰退，并詳細(xì)列出了三種衰退的可能性。

在Timiraos在文中，他認(rèn)為暴力加息下美國(guó)經(jīng)濟(jì)依然保持韌性主要有三點(diǎn)原因：疫情刺激的長(zhǎng)期影響，政府開(kāi)支帶來(lái)緩沖和加息存在滯后效應(yīng)。

首先，2020年新冠疫情所引發(fā)的不同尋常的衰退以及隨后的復(fù)蘇，削弱了加息的正常影響。

在2020年和2021年，美國(guó)和全球其他政府向那些開(kāi)始轉(zhuǎn)而積極儲(chǔ)蓄的家庭，提供了數(shù)萬(wàn)億美元的財(cái)政援助，而疫情的肆虐則打斷了正常的消費(fèi)模式。同時(shí)，央行紛紛將利率降至歷史低位，使得企業(yè)和消費(fèi)者能夠鎖定較低的借貸成本。

因而，即便是直到最近幾個(gè)月，家庭和企業(yè)也依然能夠在激進(jìn)加息后繼續(xù)大量消費(fèi)。家庭雖然動(dòng)用了他們的儲(chǔ)蓄，但這些儲(chǔ)蓄也因收入的穩(wěn)固增長(zhǎng)而得到了補(bǔ)充。此外，由于與疫情有關(guān)的勞動(dòng)力短缺和巨額利潤(rùn)，企業(yè)繼續(xù)得以推動(dòng)招聘。

里士滿(mǎn)聯(lián)儲(chǔ)主席巴爾金上周就對(duì)編輯表示，疫情時(shí)代的很多內(nèi)在力量正在阻礙緊縮政策。

汽車(chē)和建筑業(yè)這兩個(gè)傳統(tǒng)上對(duì)利率尤為敏感的行業(yè)就是最好的例子。疫情期間的半導(dǎo)體短缺問(wèn)題限制了待售汽車(chē)的供應(yīng)，導(dǎo)致急切的買(mǎi)家為現(xiàn)有車(chē)輛支付更高的價(jià)格。同時(shí)，盡管美國(guó)獨(dú)棟住宅的建設(shè)去年大幅下降，但建筑業(yè)就業(yè)在過(guò)去12個(gè)月里有所增長(zhǎng)。推動(dòng)就業(yè)增長(zhǎng)的是供應(yīng)鏈瓶頸，這些瓶頸延長(zhǎng)了完成房屋建設(shè)所需的時(shí)間。

通常情況下，美聯(lián)儲(chǔ)的加息會(huì)迫使負(fù)債累累的消費(fèi)者和企業(yè)控制支出，因?yàn)樗麄儽仨氈Ц陡嗟腻X(qián)來(lái)償還貸款。但在過(guò)去的兩年里，消費(fèi)者并沒(méi)有過(guò)度舉債：今年第一季度，美國(guó)家庭債務(wù)償還支出占個(gè)人可支配收入的9.6%，比1980年至2020年3月疫情爆發(fā)前的最低水平還要低。

德意志銀行首席美國(guó)經(jīng)濟(jì)學(xué)家Matthew Luzzetti表示，“在本輪緊縮周期的這個(gè)時(shí)間點(diǎn)上，人們預(yù)期中的很多失衡可能還沒(méi)有來(lái)得及形成。”

其次，各國(guó)政府的財(cái)政支出也繼續(xù)推動(dòng)著經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，緩沖了事實(shí)上被證明不如預(yù)期那樣災(zāi)難性的經(jīng)濟(jì)沖擊。

雖然歐洲的能源危機(jī)導(dǎo)致該地區(qū)在冬季(今年一季度)陷入了輕度衰退，但該地區(qū)并沒(méi)有像一些分析師預(yù)測(cè)的那樣遭遇深度衰退。歐洲各國(guó)政府已承諾提供高達(dá)8500億美元的資金支出支持。

今年不斷下跌的石油和天然氣價(jià)格也幫助消費(fèi)者省下了不少花銷(xiāo)，這提振了消費(fèi)者信心，緩解了政府預(yù)算壓力，進(jìn)而推高了經(jīng)濟(jì)增速。在過(guò)去一年間，國(guó)際油價(jià)已經(jīng)下跌了近一半——從120美元左右的高位跌至了不到70美元，并低于了2022年俄烏沖突爆發(fā)之前的水平。

中國(guó)經(jīng)濟(jì)的重新開(kāi)放也支撐了該國(guó)許多貿(mào)易伙伴的經(jīng)濟(jì)活動(dòng)，同時(shí)中國(guó)決策層可能在接下來(lái)推出更多新的刺激措施。

在美國(guó)，財(cái)政政策在今年為經(jīng)濟(jì)提供了更多動(dòng)力。美國(guó)總統(tǒng)拜登在2021年批準(zhǔn)的大約1萬(wàn)億美元的基礎(chǔ)設(shè)施計(jì)劃和去年簽署的兩項(xiàng)立法提供了數(shù)千億美元的資金，以促進(jìn)可再生能源生產(chǎn)和半導(dǎo)體制造，這些資金還在持續(xù)流入實(shí)體經(jīng)濟(jì)。

第三，加息的影響往往也相對(duì)滯后，可能需要更多時(shí)間才能冷卻經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)和通脹。

英國(guó)央行于2021年12月首次將利率從接近零的水平上調(diào)，而美聯(lián)儲(chǔ)和歐洲央行則分別于2022年3月和2022年7月首度啟動(dòng)加息。

根據(jù)一些業(yè)內(nèi)人士的預(yù)計(jì)，美聯(lián)儲(chǔ)前三分之二的加息可能只是將利率恢復(fù)到不再“踩油門(mén)”的水平，而后三分之一的加息才開(kāi)始通過(guò)“踩剎車(chē)”減緩了經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。亞特蘭大聯(lián)儲(chǔ)主席博斯蒂克(Raphael Bostic)在上周發(fā)表的一篇文章中寫(xiě)道，其結(jié)果是，目前緊縮政策限制經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的時(shí)間可能只有八到九個(gè)月。

芝加哥聯(lián)儲(chǔ)主席古爾斯比(Austan Goolsbee)曾將美聯(lián)儲(chǔ)加息500個(gè)基點(diǎn)的潛在影響，比作倒霉的卡通人物大笨狼懷爾(Wile E. Coyote)所面臨的看不見(jiàn)的危險(xiǎn)。

“如果你在一年內(nèi)加息500個(gè)基點(diǎn)，是否會(huì)有一塊巨大的石頭飄在頭頂……落在我們身上？”他在最近的一次對(duì)話(huà)中稱(chēng)。

研究公司TS Lombard的董事總經(jīng)理Dario Perkins則指出，利率上升正在以不明顯的方式減緩經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，比如導(dǎo)致雇主削減空缺職位或公司放棄擴(kuò)張。他在最近的一份報(bào)告中寫(xiě)道，“貨幣政策似乎沒(méi)有發(fā)揮作用，但實(shí)際上它依然是有效的?！?

最后Timiraos表示，可以肯定的是，一些央行可能尚未采取足夠多的緊縮措施來(lái)冷卻需求。例如，歐洲央行本月將關(guān)鍵利率上調(diào)至3.5%，但經(jīng)通脹因素調(diào)整后的實(shí)際利率仍為負(fù)值，這可能仍處于一個(gè)刺激性的水平。

許多經(jīng)濟(jì)學(xué)家仍然預(yù)計(jì)在未來(lái)6到18個(gè)月內(nèi)會(huì)出現(xiàn)經(jīng)濟(jì)衰退，這可能是因?yàn)檫^(guò)去加息的影響尚未顯現(xiàn)，或接下來(lái)仍將面臨未完成的加息。

由于經(jīng)濟(jì)活動(dòng)的信號(hào)不一，人們其實(shí)很難判斷到底要把利率加到過(guò)高。在美國(guó)，招聘市場(chǎng)一直很強(qiáng)勁，但5月份雇員們的平均工作時(shí)間已有所下降，最近幾周初請(qǐng)失業(yè)金的人數(shù)也攀升至了2021年底以來(lái)的最高水平。

根據(jù)美國(guó)勞工部本月早些時(shí)候發(fā)布的數(shù)據(jù)，能源和食品雜貨價(jià)格的下降，幫助美國(guó)5月份的CPI同比漲幅從去年夏天約9%的四十年高點(diǎn)降至了如今的4%。物價(jià)上漲的廣度確實(shí)已經(jīng)縮小了。5月份，CPI分類(lèi)中只有不到一半的種類(lèi)漲幅超過(guò)了5%，低于去年曾一度出現(xiàn)的八成占比。

然而，中央銀行家們?nèi)匀桓械浇箲]，因?yàn)樗^的核心通貨膨脹——即不包括容易波動(dòng)的食品和能源的物價(jià)漲幅，仍然相對(duì)居高不下。核心通脹指標(biāo)往往能更好地預(yù)測(cè)未來(lái)的通貨膨脹。

總部位于瑞士的國(guó)際清算銀行在周日發(fā)布的一份最新報(bào)告中就警告稱(chēng)，將通脹降至許多央行2%的目標(biāo)可能比預(yù)期的更難。

國(guó)際清算銀行表示，高通脹持續(xù)的時(shí)間越長(zhǎng)，人們就越有可能調(diào)整自己的行為并強(qiáng)化通脹。在這種情況下，央行可能會(huì)發(fā)現(xiàn)他們需要引發(fā)更嚴(yán)重的經(jīng)濟(jì)衰退，以迫使通脹降至目標(biāo)。

Timiraos最后指出，正如國(guó)際清算銀行所說(shuō)的——“最后一英里可能構(gòu)成最大的挑戰(zhàn)”！

相比美聯(lián)儲(chǔ)喉舌的樂(lè)觀表態(tài)，摩根大通則針?shù)h相對(duì)的表示，美國(guó)應(yīng)準(zhǔn)備好迎接一場(chǎng)“溫水煮青蛙”式的衰退，因?yàn)轭B固的高通脹帶來(lái)的廣泛貨幣緊縮，將導(dǎo)致全球同步陷入低迷。

該行表示，這是2023年和2024年四種可能出現(xiàn)的情況中最有可能出現(xiàn)的結(jié)果。摩根大通表示，總體而言，經(jīng)濟(jì)衰退更有可能發(fā)生。

最有可能的結(jié)果，是美國(guó)與全球其他經(jīng)濟(jì)體同時(shí)陷入衰退，經(jīng)濟(jì)學(xué)家們認(rèn)為這有36%的概率，主要的催化劑將是激進(jìn)的貨幣緊縮政策，摩根大通預(yù)計(jì)通脹將持續(xù)走高。

摩根大通認(rèn)為美國(guó)將經(jīng)歷溫水煮青蛙的衰退（Markets Insider）

盡管美聯(lián)儲(chǔ)官員在6月的政策會(huì)議上暫停了加息步伐，但美國(guó)通脹仍在升溫，勞動(dòng)力市場(chǎng)強(qiáng)勁，物價(jià)仍遠(yuǎn)高于美聯(lián)儲(chǔ)2%的目標(biāo)。摩根大通表示：

“美聯(lián)儲(chǔ)對(duì)軟著陸的渴望緩和了緊縮的步伐。然而，對(duì)通脹平穩(wěn)回落至目標(biāo)水平的希望可能會(huì)破滅，這就需要政策轉(zhuǎn)向足夠的限制性，以遏制經(jīng)濟(jì)擴(kuò)張的勢(shì)頭?！?

他們補(bǔ)充說(shuō)，“廣泛的發(fā)達(dá)市場(chǎng)緊縮表明，2024年某個(gè)時(shí)候，全球經(jīng)濟(jì)將出現(xiàn)更為同步的衰退”。

第二種可能的結(jié)果是“慢慢滑向”衰退，經(jīng)濟(jì)學(xué)家稱(chēng)這種情況發(fā)生的幾率為32%。在這種情況下，美國(guó)將在2023年底至2024年初出現(xiàn)溫和衰退，因?yàn)槌掷m(xù)的信貸緊縮將美國(guó)推入衰退，而全球其他經(jīng)濟(jì)體仍保持彈性。

與此同時(shí)，摩根大通表示，美國(guó)實(shí)現(xiàn)“金發(fā)姑娘軟著陸”，也就是經(jīng)濟(jì)完全避免衰退的可能性只有23%。該機(jī)構(gòu)還認(rèn)為，美國(guó)在2023年年中立即陷入衰退的可能性為10%。

專(zhuān)家們?cè)谶^(guò)去的一年里一直在警告經(jīng)濟(jì)衰退的風(fēng)險(xiǎn)，因?yàn)橥浡蔬_(dá)到了41年來(lái)的最高水平，并促使美聯(lián)儲(chǔ)快速加息以控制經(jīng)濟(jì)過(guò)熱。目前的聯(lián)邦基金利率處于2007年以來(lái)的最高區(qū)間，這一高水平很可能將美國(guó)推入衰退。

美聯(lián)儲(chǔ)官員警告稱(chēng)，隨著美聯(lián)儲(chǔ)繼續(xù)控制通脹，今年利率可能會(huì)進(jìn)一步上升。市場(chǎng)預(yù)計(jì)，美聯(lián)儲(chǔ)7月份再加息25個(gè)基點(diǎn)的可能性為74%，將聯(lián)邦基金利率目標(biāo)區(qū)間上調(diào)至5.25-5.5%。與此同時(shí)，紐約聯(lián)儲(chǔ)預(yù)測(cè)，到2024年5月，美國(guó)陷入衰退的可能性為71%。