再看一組國(guó)際比較數(shù)據(jù)。全球各國(guó)居民儲(chǔ)蓄與企業(yè)儲(chǔ)蓄普遍呈負(fù)相關(guān)，這在宏觀經(jīng)濟(jì)學(xué)里被描述為“刺穿企業(yè)帷幕”（pierce the corporate veil），意味著企業(yè)只是蒙在居民部門上的一層棉紗，收入在企業(yè)與居民部門之間的分配不影響居民對(duì)消費(fèi)和儲(chǔ)蓄的決策。

如果企業(yè)所有制是私有，企業(yè)獲得的收入最終也會(huì)通過(guò)居民持股反映在居民的財(cái)富中，那么收入到底是流向居民還是流向企業(yè)并不重要，當(dāng)企業(yè)儲(chǔ)蓄增加、利潤(rùn)增加時(shí)，居民就會(huì)財(cái)富增加、消費(fèi)增加、儲(chǔ)蓄減少。所以，全球各國(guó)居民儲(chǔ)蓄與企業(yè)儲(chǔ)蓄普遍是此消彼長(zhǎng)的負(fù)相關(guān)關(guān)系。

中國(guó)的企業(yè)儲(chǔ)蓄和居民儲(chǔ)蓄都很高，二者之間負(fù)相關(guān)的關(guān)系并不明顯。國(guó)企的所有制結(jié)構(gòu)導(dǎo)致企業(yè)和居民部門的財(cái)富聯(lián)系被割裂，老百姓不會(huì)因?yàn)閲?guó)企今年掙錢多就增加消費(fèi)、減少儲(chǔ)蓄。這是中國(guó)經(jīng)濟(jì)的特點(diǎn)。

中國(guó)的投資缺乏對(duì)利率的敏感性且投資數(shù)額較高?；氐饺齻€(gè)方程中的前面兩個(gè)，較高的投資會(huì)帶來(lái)較高的資本積累速度、較高的資本存量和較高的產(chǎn)出，導(dǎo)致產(chǎn)出與需求之間不平衡，最終需求不足成了一個(gè)長(zhǎng)期問(wèn)題。

按照西方主流的新古典經(jīng)濟(jì)學(xué)假設(shè)，經(jīng)濟(jì)應(yīng)該是長(zhǎng)期運(yùn)行在潛在產(chǎn)出水平（生產(chǎn)能力）附近。盡管經(jīng)濟(jì)運(yùn)行也會(huì)因?yàn)橐恍_擊偏離潛在產(chǎn)出水平，但這種偏離只是暫時(shí)的。當(dāng)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行低于潛在產(chǎn)出水平時(shí)，可以通過(guò)宏觀政策短期刺激一下，高于潛在產(chǎn)出水平時(shí)則通過(guò)宏觀政策來(lái)短期降溫。但宏觀政策的刺激不會(huì)長(zhǎng)期化，因?yàn)榻?jīng)濟(jì)運(yùn)行不可能長(zhǎng)期低于潛在產(chǎn)出水平。這是西方經(jīng)濟(jì)學(xué)的假設(shè)。

中國(guó)的經(jīng)濟(jì)狀況是由儲(chǔ)蓄過(guò)剩和消費(fèi)不足導(dǎo)致產(chǎn)能和生產(chǎn)過(guò)剩，因此中國(guó)經(jīng)濟(jì)長(zhǎng)期運(yùn)行在潛在產(chǎn)出水平之下。哪怕出現(xiàn)波動(dòng)，也都是低于潛在產(chǎn)出水平。

我認(rèn)同中國(guó)GDP有長(zhǎng)期實(shí)現(xiàn)8%增長(zhǎng)潛力的說(shuō)法，但能不能發(fā)揮出這個(gè)潛力則取決于有沒(méi)有足夠的市場(chǎng)需求。當(dāng)中國(guó)經(jīng)濟(jì)長(zhǎng)期運(yùn)行在需求不足的狀態(tài)下時(shí)，運(yùn)行的邏輯就和西方主流經(jīng)濟(jì)學(xué)講的道理不一樣。這種情況下，我覺(jué)得凱恩斯說(shuō)得更合理，當(dāng)需求不足時(shí)，只要?jiǎng)?chuàng)造需求就能讓經(jīng)濟(jì)變得更好，此時(shí)外需及國(guó)內(nèi)宏觀刺激政策就會(huì)表現(xiàn)出“乘數(shù)效應(yīng)”。

事實(shí)上，中國(guó)經(jīng)濟(jì)的動(dòng)態(tài)特征確實(shí)表現(xiàn)出了“乘數(shù)效應(yīng)”。國(guó)內(nèi)儲(chǔ)蓄有兩個(gè)用途，一是投資，二是借給外國(guó)人變成經(jīng)常賬戶盈余。

東盟和歐盟國(guó)家的經(jīng)常賬戶盈余和投資之間存在明顯的負(fù)相關(guān)關(guān)系。這表明它們是儲(chǔ)蓄約束下的經(jīng)濟(jì)運(yùn)行狀態(tài)，即投資多了，經(jīng)常賬戶盈余就會(huì)減少甚至變成逆差。與東盟和歐盟不同，我國(guó)的經(jīng)常賬戶盈余與投資之間呈現(xiàn)正相關(guān)關(guān)系，體現(xiàn)出了我國(guó)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行中的正反饋效應(yīng)。即在中國(guó)是投資越高，儲(chǔ)蓄越高，經(jīng)常賬戶的盈余越高，可以理解為投資在中國(guó)成了儲(chǔ)蓄的應(yīng)用方向，這也說(shuō)明了中國(guó)經(jīng)濟(jì)是在需求不足的狀況下運(yùn)行的。

外需對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)而言，不是出口1元錢就是1元錢的事，而是通過(guò)這1元錢在整個(gè)國(guó)內(nèi)帶來(lái)更多的需求反饋，從而讓經(jīng)濟(jì)變得更好、儲(chǔ)蓄變得更多、投資變得很高。由此可見(jiàn)，中國(guó)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行的整體狀態(tài)與西方主流經(jīng)濟(jì)學(xué)講的道理大不相同。

中國(guó)經(jīng)濟(jì)走出困局還需要第三個(gè)循環(huán)

疫情之后，我提出了“再循環(huán)”概念。疫情促使中美之間形成了“互補(bǔ)式復(fù)蘇”的格局——中國(guó)產(chǎn)出復(fù)蘇快，美國(guó)需求復(fù)蘇快。

美國(guó)為了應(yīng)對(duì)疫情，大搞財(cái)政刺激和貨幣刺激。疫情之后，中國(guó)因?yàn)榉揽氐昧?，工業(yè)產(chǎn)出恢復(fù)明顯好于美國(guó)，但美國(guó)因?yàn)閺?qiáng)刺激政策，其商品零售復(fù)蘇遠(yuǎn)遠(yuǎn)好于中國(guó)。最后，美國(guó)通過(guò)消費(fèi)刺激為中國(guó)提供了大量的外需，而中國(guó)自疫情前就積累的產(chǎn)能過(guò)剩在疫情后對(duì)美國(guó)出口大幅增加。中國(guó)的貿(mào)易順差和美國(guó)的貿(mào)易逆差同步擴(kuò)張，這和次貸危機(jī)之前的情況類似。

從2021年初開始，中國(guó)出口進(jìn)入增長(zhǎng)平臺(tái)期，原因是盡管中國(guó)出口集裝箱運(yùn)價(jià)指數(shù)在高位進(jìn)一步上揚(yáng)，但海運(yùn)運(yùn)力成了中國(guó)出口面臨的瓶頸。疫情之后，得益于外需，中國(guó)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇處在一個(gè)更加有利的位置上。

那為什么經(jīng)濟(jì)又面臨很強(qiáng)的下行壓力呢？2021年上半年，盡管國(guó)內(nèi)貨幣政策轉(zhuǎn)彎還不算急，但財(cái)政緊縮力度極大，達(dá)到進(jìn)入21世紀(jì)以來(lái)前所未有的強(qiáng)度，甚至超過(guò)2008年4萬(wàn)億元救市之后的強(qiáng)度。此外，土地財(cái)政赤字、政府基金預(yù)算赤字、地方政府非正規(guī)融資、地方政府專項(xiàng)債都在明顯收縮，上半年財(cái)政收縮幅度占到同期GDP的7%~8%。

在國(guó)內(nèi)宏觀政策的打壓下，國(guó)內(nèi)三大投資均低位運(yùn)行。制造業(yè)投資、基礎(chǔ)設(shè)施投資、房地產(chǎn)投資規(guī)模到2021年7月都呈斷崖式滑坡，加上社會(huì)消費(fèi)品零售總額連續(xù)數(shù)月下滑，中國(guó)經(jīng)濟(jì)面臨著較強(qiáng)的下行風(fēng)險(xiǎn)。

分析國(guó)內(nèi)宏觀政策收緊的原因，國(guó)內(nèi)的分析者包括決策者大都還在沿用西方的那套理論，覺(jué)得中國(guó)基建投資引領(lǐng)的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)模式是不可持續(xù)的，但我覺(jué)得這是對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)的誤判。

未來(lái)經(jīng)濟(jì)向好的趨勢(shì)，我覺(jué)得還是很有希望。一些政策轉(zhuǎn)向的明確信號(hào)已經(jīng)釋放，但后續(xù)政策的力度仍需觀察。

中國(guó)經(jīng)濟(jì)的內(nèi)循環(huán)和外循環(huán)都重要，只是當(dāng)從收入到需求的內(nèi)循環(huán)運(yùn)行不暢時(shí)，中國(guó)經(jīng)濟(jì)對(duì)外循環(huán)的依賴還會(huì)持續(xù)較長(zhǎng)時(shí)間。如果從經(jīng)濟(jì)長(zhǎng)周期來(lái)看，中國(guó)經(jīng)濟(jì)的好壞一方面受外需影響，另外一方面則受國(guó)內(nèi)宏觀政策影響。

如果想走出現(xiàn)在的困局，關(guān)鍵在于通過(guò)改善第三個(gè)循環(huán)來(lái)擴(kuò)大內(nèi)需。具體而言，通過(guò)收入分配改革，實(shí)現(xiàn)企業(yè)與居民之間的收入循環(huán)，尤其是國(guó)有企業(yè)與居民之間的循環(huán)，進(jìn)而增加居民收入和消費(fèi)。

只有當(dāng)更多的收入流向居民部門，變成消費(fèi)者的收入和消費(fèi)，中國(guó)經(jīng)濟(jì)的內(nèi)循環(huán)才能通暢起來(lái)，對(duì)于外需和國(guó)內(nèi)刺激政策的依賴才會(huì)減少，中國(guó)經(jīng)濟(jì)才能從此走上更具內(nèi)生性、可持續(xù)性增長(zhǎng)的模式。因此，三個(gè)循環(huán)都要做好才行。

（本文根據(jù)作者于2021年9月19日在北大國(guó)發(fā)院“新發(fā)展格局下的宏觀經(jīng)濟(jì)與金融市場(chǎng)”分論壇的演講整理；收錄于中信出版集團(tuán)2023年1月出版的《讀懂中國(guó)式現(xiàn)代化》。）