【文/觀察者網(wǎng)專欄作者 萬釗】

據(jù)彭博社1月9日?qǐng)?bào)道，不愿具名知情人士稱，中國央行于近期通知部分中間價(jià)報(bào)價(jià)行，對(duì)人民幣中間價(jià)形成機(jī)制中的逆周期因子參數(shù)進(jìn)行調(diào)整，調(diào)整后相當(dāng)于不進(jìn)行逆周期調(diào)節(jié)。

回想起上一次增加“逆周期調(diào)節(jié)因子”，還是2017年5月份的事情，轉(zhuǎn)眼間，多空易手，滄海桑田。

央行調(diào)整逆周期因子消息傳出后，人民幣兌美元匯率應(yīng)聲下跌

2015年“811”匯改之后，人民幣匯率中間價(jià)定價(jià)機(jī)制經(jīng)歷了好幾次調(diào)整。

最初的中間價(jià)模型是：今日中間價(jià)=前日收盤價(jià)+過濾系數(shù)*一籃子匯率變動(dòng)，一籃子匯率變動(dòng)根據(jù)人民幣匯率指數(shù)計(jì)算，為三指數(shù)加權(quán)（CFETS\BIS\SDR）；

2017年2月20日起，模型調(diào)整為：今日中間價(jià)=前日收盤價(jià)+過濾系數(shù)*一籃子隔夜變動(dòng)，即一籃子匯率變動(dòng)剔除了日間部分，僅計(jì)算隔夜變動(dòng)；

然后是2017年5月26日，模型調(diào)整為：今日中間價(jià)=前日收盤價(jià)+過濾系數(shù)*一籃子隔夜變動(dòng)+逆周期因子；然后是2018年1月9日，暫停逆周期因子。

我們?nèi)ツ暝邳c(diǎn)評(píng)新增“逆周期調(diào)節(jié)因子”的文章中，曾經(jīng)提到，簡(jiǎn)單理解“逆周期調(diào)節(jié)因子”的意義，其在于使得人民幣兌一籃子真正企穩(wěn)，這意味著當(dāng)美元走弱的話，人民幣需要對(duì)美元表現(xiàn)的更加強(qiáng)勢(shì)，那也是自“811”匯改以來，官方第一次明確傳遞出不希望人民幣“太弱”的政策意圖。

我們來觀察一下過去一段時(shí)間CFETS人民幣匯率指數(shù)、美元指數(shù)和美元兌人民幣匯率的走勢(shì)，過去一段時(shí)間，美元指數(shù)延續(xù)了2017年初以來的弱勢(shì)格局，即便特朗普政府以較快的速度通過了稅改方案，也未能有效提振美元。

下圖中豎黑線的位置，大概是2017年5月末新增“逆周期調(diào)節(jié)因子”的時(shí)點(diǎn)，該時(shí)點(diǎn)之后，一個(gè)突出的特征是，藍(lán)色線的CFETS人民幣匯率指數(shù)一改頹勢(shì)，開始持續(xù)走強(qiáng)，這就意味著，相比于美元的弱勢(shì)幅度，人民幣要更強(qiáng)一些?！澳嬷芷谡{(diào)節(jié)因子”成功實(shí)現(xiàn)了政策目標(biāo)。

圖：CFETS人民幣匯率指數(shù)（藍(lán)）、美元指數(shù)（紅）、美元兌人民幣匯率（綠）

那么暫?！澳嬷芷谡{(diào)節(jié)因子”背后的心思是什么呢？我們?cè)倩氐皆黾印澳嬷芷谡{(diào)節(jié)因子”的初衷，首先要明白“逆周期調(diào)節(jié)因子”是逆的什么周期，又順的什么周期。

筆者認(rèn)為，逆的是資本流動(dòng)周期，順的是宏觀經(jīng)濟(jì)周期，即2017年5月的時(shí)候，監(jiān)管當(dāng)局認(rèn)為，當(dāng)時(shí)中國的宏觀經(jīng)濟(jì)基本面已經(jīng)穩(wěn)健復(fù)蘇，但是出于慣性原因，資本還在持續(xù)流出，那么現(xiàn)在暫?！澳嬷芷谡{(diào)節(jié)因子”，可以理解成，監(jiān)管當(dāng)局認(rèn)為，當(dāng)前的人民幣匯率已經(jīng)充分反映了中國宏觀經(jīng)濟(jì)的基本面，不需要另外干預(yù)。

從對(duì)市場(chǎng)的影響上看，自2017年12月中下旬開始，人民幣又迎來一波比較迅速的升值，于是監(jiān)管當(dāng)局又一次旁敲側(cè)擊，給市場(chǎng)適當(dāng)降溫，上一次這么做還是2017年9月，將銀行代客遠(yuǎn)期售匯風(fēng)險(xiǎn)準(zhǔn)備金率降為零。

我們?cè)谏弦黄恼?a href="http://www.cxkknvh.com/Wanzhao/2018_01_09_442323.shtml" target="_blank">《人民幣外匯市場(chǎng)上的“昨日重現(xiàn)”》中提到，2018年人民幣有較強(qiáng)的升值動(dòng)力，那么未來我們有可能會(huì)多次看到監(jiān)管當(dāng)局的降溫手段，當(dāng)然現(xiàn)在會(huì)更加市場(chǎng)化。每一次降溫，都會(huì)提供較好的客盤結(jié)匯窗口機(jī)會(huì)。

但是筆者也要提示一個(gè)風(fēng)險(xiǎn)，就是當(dāng)期人民幣的升值走勢(shì)，雖然在邏輯上講得通，但是在數(shù)據(jù)上還沒有扎實(shí)的支持，比如結(jié)匯率在2017年9月、10月、11月出現(xiàn)了連續(xù)三個(gè)月的下降，降到了61%的低位，銀行代客遠(yuǎn)期凈結(jié)匯連續(xù)出現(xiàn)了三個(gè)月的逆差，11月逆差擴(kuò)大，市場(chǎng)有點(diǎn)邪門，還需要繼續(xù)密切觀察。

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