為什么金融高增長有害？

這種經(jīng)驗規(guī)律的背后是什么呢？我們都知道金融對于經(jīng)濟(jì)的運(yùn)行是至關(guān)重要的，但是，在什么樣的機(jī)制下金融會危害經(jīng)濟(jì)呢？

我們的研究假設(shè)是，因為金融往往傾向于支持較低生產(chǎn)率的產(chǎn)業(yè)——這樣的產(chǎn)業(yè)通常擁有相對容易用作抵押的資產(chǎn)。隨著金融的增長，經(jīng)濟(jì)的部門組成會以趨向總體的全要素生產(chǎn)率下降的方式轉(zhuǎn)變。

這樣的直覺源自于如下觀察，一些項目之所以比較容易獲得金融支持是因為這些項目在生產(chǎn)中更為依靠有形資本或能夠生產(chǎn)出更多的有形產(chǎn)品。公司的資產(chǎn)或產(chǎn)出越有形，就越容易將其作為貸款擔(dān)保。

我們對15個發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體的33個制造業(yè)進(jìn)行了研究和數(shù)據(jù)預(yù)測。為了確定哪些產(chǎn)業(yè)最可能因金融部門增長而受傷害，關(guān)鍵是找到難于用資產(chǎn)或產(chǎn)出抵押的部門。

在資產(chǎn)方面，我們可以直接根據(jù)資產(chǎn)有形性的信息進(jìn)行衡量。就產(chǎn)出而言，我們將研發(fā)密度看作代理變量。

2017《財富》世界500強(qiáng)利潤榜，中國四大行位列第2至5位。

我們的研究結(jié)論是明確的：當(dāng)金融部門增長更快時，在有形資產(chǎn)比例（Asset Tangibility）較低或研發(fā)支出密度較高的行業(yè)中，生產(chǎn)率的增長往往會不成比例地減速。

就這些估算的數(shù)量含義，我們研究發(fā)現(xiàn)，正在經(jīng)歷金融繁榮國家的高資產(chǎn)有形率產(chǎn)業(yè)的生產(chǎn)率，比沒有經(jīng)歷金融繁榮國家的低資產(chǎn)有形率產(chǎn)業(yè)的生產(chǎn)率，每年要高2.5%到3％。

這是一個相當(dāng)大的影響，特別是考慮到無條件樣本平均值和勞動生產(chǎn)率增長的波動率分別為2.1％和4.3％這樣一個事實。

總體而言，金融繁榮不會促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長。而且這種影響的分布性質(zhì)是令人困擾的，因為信貸繁榮傷害了我們通常所認(rèn)為的經(jīng)濟(jì)增長的引擎——即資產(chǎn)有形比例較低、或研發(fā)密度較高的產(chǎn)業(yè)。

這些證據(jù)以及近期金融危機(jī)中的經(jīng)歷使得我們得出結(jié)論：迫切需要重新評估現(xiàn)代經(jīng)濟(jì)體系中金融與實體經(jīng)濟(jì)增長的關(guān)系。

【譯者為國務(wù)院國資委研究中心副研究員和實習(xí)生。有關(guān)本文的建議或評論，感興趣的讀者可以與譯者周建軍討論。郵箱zhoujianjun12@gmail.com 】

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