受國際市場美元指數(shù)反彈帶動，人民幣對美元雙邊匯率近期從6.27左右貶至6.34左右，這也讓不少出口企業(yè)暫時松了一口氣，甚至已有分析師預(yù)測人民幣已經(jīng)進(jìn)入了中長期貶值通道。

但預(yù)測這件事，經(jīng)濟學(xué)家和分析師們自然可以樂此不疲，但企業(yè)的財務(wù)總監(jiān)們不能把市場輿論太當(dāng)回事兒，作為操盤手和企業(yè)盈虧的責(zé)任人，仔細(xì)審視人民幣對美元貶值背后的市場情緒變化更為重要。趁著五一假期，大家的情緒都冷靜一些的時候，我們不妨仔細(xì)審視一下近期的行情。

觀察近期人民幣日間波動情況，可以看出人民幣對美元的貶值步伐其實并不堅定。突出表現(xiàn)為：人民幣對美元的波動節(jié)奏與美元指數(shù)高度同步，在中間價貶值之后，即期市場的結(jié)售匯交易并未對人民幣施加明顯的貶值壓力。說起來可能有些費解，我們舉個有數(shù)字的例子。

4月26日（周四），美元兌人民幣中間價報6.3283，相比周三的6.3066高了217個基點，這是根據(jù)“參考一籃子貨幣”+“參考收盤價”定價規(guī)則制定出來的中間價，在隔夜國際市場美元指數(shù)攀升的情況下，美元兌人民幣中間價出現(xiàn)上調(diào)很正常。

真正值得關(guān)注的是，早上銀行間市場開盤后，人民幣即期匯率幾乎就躺在中間價附近，波動幅度十分狹窄，直到下午3點半，主要波動區(qū)間就在6.3200-6.3260，比中間價還略低一點。導(dǎo)致這一情況的直接原因是在26日的日盤交易時段，美元指數(shù)并未延續(xù)25日夜盤和26日早盤時段的攀升行情，而是在攀升至91.20附近后陷入橫盤震蕩，最低一度回落至91.08附近。在看到美元指數(shù)似乎后繼乏力之后，投資者完全沒有主動做空人民幣的動力。直到下午3點半之后，在美元指數(shù)突然有所反彈的帶動下，人民幣才表現(xiàn)出一點繼續(xù)走弱的跡象，一度跌至6.3360，但這只是曇花一現(xiàn)，到下午4點半收盤，最終回到6.3300，與中間價基本持平。

換句話說，4月26日人民幣即期匯率收盤價雖然比25日的6.3204貶值了96個基點，但這主要拜中間價貶值所賜，而中間價貶值又是定價機制作用的結(jié)果，境內(nèi)投資者在日間交易時段并未進(jìn)一步給人民幣施加貶值壓力。

26日的情景并非個案，27日上述行情再現(xiàn)：先是在隔夜美元指數(shù)攀升的帶動下人民幣中間價貶值110個基點，報6.3393。但由于日盤美元指數(shù)并未繼續(xù)上行，美元兌人民幣即期匯率雖然高開在6.3446，但很快跌至6.34下方，最低觸及6.3326，比中間價還低了67個基點。直到下午2點之后，由于美元指數(shù)再次出現(xiàn)上揚（一度從91.55附近攀升至91.85上方），人民幣對美元才再次貶至6.34上方，并最終收在6.3439。

很明顯，27日的行情中，除了定價規(guī)則在隔夜美元指數(shù)攀升的作用下打壓了人民幣之外，日盤交易時段人民幣的貶值壓力也是來自同時段的美元指數(shù)升值，境內(nèi)結(jié)售匯市場主動施壓人民幣的跡象并不明顯。

我們把目光放長一些，可以發(fā)現(xiàn)人民幣的貶值似乎越來越難了。自今年1月26日美元指數(shù)在88.5附近剎住下跌步伐以來，在橫盤震蕩中曾出現(xiàn)多次階段性反彈。在4月下旬這波反彈之前，前期的反彈高點在90.94，當(dāng)時人民幣一度跌至6.36附近。目前這波行情美元指數(shù)已經(jīng)反彈至91.80附近，但人民幣仍在6.34左右徘徊。美元指數(shù)攀升對人民幣的打壓力度明顯在下降。

為什么在美元持續(xù)反彈的背景下，人民幣的貶值步伐走得如此拖沓呢？在排除央行干預(yù)的情況下（目前沒看到有央行主動入市的證據(jù)），主要原因可能是境內(nèi)投資者總體上對美元指數(shù)后市的攀升空間有所懷疑，所以時刻防備著美元指數(shù)觸頂回落。對于以銀行自營盤為主的機構(gòu)投資者而言，這導(dǎo)致其交易時始終盯著美元指數(shù)，缺乏主動建倉的意愿。

對于有實際結(jié)售匯需求的企業(yè)和個人投資者而言，如果其總體上對美元指數(shù)后市的攀升空間有所懷疑，那么美元指數(shù)的攀升一方面會促使其抓住美元走強的機會逢高結(jié)匯，另一方面則不容易刺激其購匯沖動，這導(dǎo)致在結(jié)售匯交易層面，始終無法配合美元指數(shù)的上行，通過較為明顯的結(jié)售匯逆差，形成持續(xù)打壓人民幣的力量。

當(dāng)然，還有另外一種可能，但筆者缺乏數(shù)據(jù)支持，只是個猜測。那就是在人民幣前期持續(xù)升值之際，不少出口企業(yè)倍感痛苦。到了今年一季度，人民幣雖然升值步伐暫停，且出現(xiàn)多次階段性的下跌，但下跌幅度都不大，主要就在6.25-6.36之間徘徊，導(dǎo)致不少出口企業(yè)患得患失，始終拿不定主意是否結(jié)匯。但多數(shù)企業(yè)是不能一直推遲結(jié)匯時間的，因為必須確保生產(chǎn)經(jīng)營的正常進(jìn)行，所以在猶豫許久之后，終于決定趁著這一波美元走強結(jié)匯了事，至于美元是否會進(jìn)一步走強，他們已經(jīng)等不及了,也懶得去想了。

總體來看，雖然4月下旬人民幣對美元持續(xù)貶值，但主要是跟隨國際市場美元走強的被動行情，境內(nèi)市場情緒總體上相當(dāng)平穩(wěn)。在這種市場情緒氛圍下，若美元指數(shù)繼續(xù)上攻，人民幣對美元雖然會繼續(xù)跟隨走弱，但貶值幅度將遠(yuǎn)小于美元指數(shù)的升值幅度，達(dá)到美指升幅的一半幾乎就是上限；反過來，一旦美元指數(shù)上行遇阻，人民幣快速回升的概率較高。